AI Agents Will Pay Attention

Source: https://www.bloomberg.com/opinion/newsletters/2026-09-30/ai-agents-will-pay-attention

My little financials dispersion trade[1] is:

1. Some retail-facing financial businesses make their money from customers who pay too little attention.
2. Some retail-facing financial businesses make their money from customers who pay too much attention.
3. Agentic artificial intelligence will tend to help customers pay more attention, which is bad or good for business, respectively.

제 개인적인 금융 분산 거래(financials dispersion trade)[1] 아이디어는 다음과 같습니다:

1. 일부 소매 대상 금융 기업들은 주의를 너무 기울이지 않는 고객들로부터 수익을 창출합니다.
2. 일부 소매 대상 금융 기업들은 주의를 너무 많이 기울이는 고객들로부터 수익을 창출합니다.
3. 에이전틱 인공지능(Agentic AI)은 고객들이 더 많은 주의를 기울이도록 돕는 경향이 있으며, 이는 각 기업의 비즈니스에 악영향 또는 호영향을 미치게 됩니다.

We’ve talked about both legs of this a few times recently. Recent worries about “agentic bank runs” reflect the fact that banks make a lot of their money from depositor inattention: When interest rates go up, bank customers mostly don’t move their money, because it would be a pain, so banks can pay below-market interest rates on their deposits. You could have similar worries about life insurance, or annuities, or mortgages: Lots of financial products are built (and priced) based on assumptions about customer inattention. AI agents, the theory goes, have unlimited attention and energy, and will tirelessly move money around to extract the last basis point from banks. (Here is a prescient 2019 law review article by Rory Van Loo on “Digital Market Perfection,” laying out this worry.)

우리는 최근 이 거래의 양쪽 다리에 대해 몇 차례 이야기한 적이 있습니다. "에이전틱 뱅크런(agentic bank runs)"에 대한 최근의 우려들은 은행들이 수익의 상당 부분을 예금자의 부주의로부터 얻는다는 사실을 반영합니다. 금리가 오를 때 은행 고객들은 대부분 돈을 옮기지 않는데, 귀찮기 때문입니다. 그래서 은행들은 예금에 대해 시장 금리보다 낮은 이자를 지급할 수 있습니다. 생명보험, 연금, 또는 모기지에서도 이와 유사한 우려를 할 수 있습니다. 많은 금융 상품들이 고객의 부주의에 대한 가정하에 만들어지고(가격이 책정되고) 있습니다. 이론에 따르면 AI 에이전트는 무한한 주의력과 에너지를 가지고 있으며, 은행으로부터 마지막 1bp(베이시스 포인트)의 이익이라도 짜내기 위해 지치지 않고 자금을 이동시킬 것입니다. (다음은 이러한 우려를 펼쳐 보인, 로리 반 루(Rory Van Loo)의 2019년 선견지명이 담긴 "디지털 시장의 완전성(Digital Market Perfection)"에 관한 법률 평론 아티클입니다.)

On the other hand, some retail brokerages are absolutely falling over themselves to get customers to adopt AI agents. Why? Because, simplistically, in modern US market structure, retail trades are profitable for brokerages. (Strictly: Retail trades are profitable for market makers who take the other side of those trades, and market makers pay brokerages to take the other side of their customers’ trades.) More retail trades mean more profits. But the customers have day jobs and family commitments and need to sleep, so they can only do so many trades per day. AI agents, the theory goes, have unlimited attention and energy and don’t sleep, so they will do many more trades. They will tirelessly move money around to pay the last basis point to market makers.

반면에 일부 소매 증권사들은 고객들이 AI 에이전트를 채택하도록 만들기 위해 안간힘을 쓰고 있습니다. 그 이유는 무엇일까요? 단순화해서 말하면 현대의 미국 시장 구조에서 개인 투자자의 거래는 증권사들에게 수익성이 높기 때문입니다. (엄밀히 말해 개인 투자자의 거래는 그러한 거래의 반대편을 맡는 마켓 메이커들에게 수익성이 높으며, 마켓 메이커들은 고객 거래의 반대편을 맡는 대가로 증권사들에게 대금을 지불합니다.) 더 많은 소매 거래는 더 많은 수익을 의미합니다. 그러나 고객들에게는 본업이 있고 가족과의 약속이 있으며 잠을 자야 하므로 하루에 할 수 있는 거래 횟수에 한계가 있습니다. 이론에 따르면 AI 에이전트는 무한한 주의력과 에너지를 가지고 있으며 잠을 자지 않기 때문에 훨씬 더 많은 거래를 수행할 것입니다. AI 에이전트는 마지막 1bp(베이시스 포인트)의 비용이라도 마켓 메이커들에게 지불하기 위해 지치지 않고 자금을 이동시킬 것입니다.

Retail brokerages are actually an interesting case because, schematically, they make money in two ways: from trades (receiving payment for order flow from market makers), and from idle cash balances (investing customers’ cash, earning interest, and paying the customers a below-market portion of that interest). Trade revenue is increasing with attention, so agentic AI is probably good news for brokers on that front. Cash-balance revenue is decreasing with attention, so agentic AI is probably bad news for brokers on that front.

소매 증권사는 도식적으로 두 가지 방식, 즉 거래(마켓 메이커들로부터 주문 흐름에 대한 대가 수취)와 유휴 현금 잔고(고객의 현금을 투자해 이자를 얻고, 그 이자 중 시장 금리보다 낮은 일부를 고객에게 지급)를 통해 수익을 올리기 때문에 실제로 흥미로운 사례입니다. 거래 수익은 주의력이 높아질수록 증가하므로, 에이전틱 AI는 그 측면에서 증권사들에게 아마도 호재일 것입니다. 반면 현금 잔고 수익은 주의력이 높아질수록 감소하므로, 에이전틱 AI는 그 측면에서 증권사들에게 아마도 악재일 것입니다.

I’ve also idly speculated about agentic sports gambling, which would be just pure windfall for sportsbooks and prediction markets.

저는 또한 에이전틱 스포츠 도박에 대해서도 멍하니 상상해 본 적이 있는데, 이는 스포츠북과 예측 시장에 엄청난 횡재가 될 것입니다.

Today’s Wall Street Journal has articles about both legs of this trade. First: “Lazy Customers Are Great for Banks. Could AI Change that?”

AI assistants may soon run your financial life. That could be a big problem for banks. 

Americans forgo untold sums of money every year on what some might call a laziness tax, for oversights like failing to refinance their mortgage or incurring a late fee after forgetting to pay a bill. Another silent wealth killer: keeping too much cash sitting in checking or savings accounts that pay little or no interest.

Now, artificial intelligence is threatening to put an end to all that.

오늘 자 월스트리트 저널(Wall Street Journal)에는 이 거래의 양쪽 다리에 대한 기사들이 실렸습니다. 첫째: “게으른 고객들은 은행들에게 최고다. AI가 이를 바꿀 수 있을까?”

AI 어시스턴트가 곧 여러분의 금융 생활을 관리하게 될 수도 있습니다. 이는 은행들에게 큰 문제가 될 수 있습니다.

미국인들은 모기지를 리파이낸싱하지 않거나 고지서 납부를 잊은 후 연체료를 부담하는 등의 사소한 실수로 인해, 누군가는 '게으름세'라고 부를 수 있는 막대한 금액을 매년 날려버리고 있습니다. 또 다른 조용한 부의 파괴자는 이자를 거의 주지 않거나 전혀 주지 않는 당좌 또는 저축 계좌에 너무 많은 현금을 방치해 두는 것입니다.

이제 인공지능이 이 모든 것에 종지부를 찍으려 하고 있습니다.

Second: “Robinhood’s Next Big Bet: AI Bots That Trade While You Sleep.”

Artificial intelligence was front and center at Robinhood’s annual event for its most-active users. Holding court at the George R. Brown Convention Center in Houston, the brokerage’s executives unveiled a slew of new tools and services. Among the most significant: an in-app AI agent that can answer questions about the market, build an investment strategy from scratch and eventually place trades while you sleep, work or otherwise turn away from the screen. 

So-called agentic trading tools will give everyday traders capabilities previously reserved for hedge funds and other Wall Street pros, Chief Executive Vlad Tenev said. 

Robinhood agents can engage in a conversation based on simple written prompts, conduct research and trade automatically. For example, users can ask their agent to help analyze how computing costs might affect certain companies, then open positions in their stocks based on a series of follow-up questions. 

In another use case, traders might deliver a more-specific command to their agents: “Run the wheel strategy,” a popular stock-options trade that aims to generate income by selling cash-secured puts and covered calls. The latter example will be possible with a coming feature called Loops, which will allow Robinhood agents to run a strategy repeatedly, even when users aren’t logged on. 

Robinhood’s launch is part of an industrywide push to embed AI tools in how everyday Americans research, plan and execute their investments. In decades past, mom-and-pop traders had to call their broker and pay a hefty commission on every trade. Now, company executives say, agents will become the driverless cars of Wall Street: enabling investors to trade stocks, options, bitcoin and prediction-market contracts even when they are not paying attention. 

둘째: “로빈후드의 다음 대형 승부수: 자면서도 거래하는 AI 봇.”

인공지능은 가장 활발히 활동하는 사용자들을 위한 로빈후드의 연례 행사의 중심에 있었습니다. 휴스턴의 조지 R. 브라운 컨벤션 센터에서 열린 행사에서 이 증권사의 임원들은 일련의 새로운 도구와 서비스를 공개했습니다. 가장 중요한 것 중 하나는 시장에 대한 질문에 답하고, 투자 전략을 처음부터 구축하며, 결국 여러분이 자거나 일하거나 화면으로부터 눈을 돌리고 있을 때 거래를 실행할 수 있는 앱 내 AI 에이전트입니다.

블라드 테네프(Vlad Tenev) 최고경영자(CEO)는 이른바 에이전틱 거래 도구가 그동안 헤지펀드와 다른 월스트리트 전문가들만의 전유물이었던 기능을 일반 트레이더들에게 제공할 것이라고 말했습니다.

로빈후드 에이전트는 간단한 텍스트 프롬프트를 바탕으로 대화에 참여하고, 리서치를 수행하며, 자동으로 거래할 수 있습니다. 예를 들어, 사용자는 에이전트에게 컴퓨팅 비용이 특정 기업들에 어떤 영향을 미칠지 분석하는 것을 도와달라고 요청한 다음, 일련의 후속 질문을 바탕으로 해당 주식의 포지션을 열 수 있습니다.

또 다른 사용 사례로, 트레이더는 에이전트에게 좀 더 구체적인 명령을 내릴 수도 있습니다. "휠 전략을 실행해 줘"는 현금 담보 풋옵션과 커버드 콜을 매도하여 수익을 창출하는 것을 목표로 하는 인기 있는 주식 옵션 거래입니다. 후자의 예는 사용자가 로그인하지 않은 상태에서도 로빈후드 에이전트가 전략을 반복해서 실행할 수 있게 해주는 '루프(Loops)'라는 다가오는 기능을 통해 가능해질 것입니다.

로빈후드의 이러한 표방은 일반 미국인들이 투자를 리서치하고, 계획하고, 실행하는 방식에 AI 도구를 심으려는 업계 전반의 노력의 일환입니다. 수십 년 전, 개인 투자자들은 브로커에게 전화해서 모든 거래마다 막대한 수수료를 지불해야 했습니다. 이제 에이전트들이 월스트리트의 무인 자동차가 되어, 투자자들이 주의를 기울이지 않을 때에도 주식, 옵션, 비트코인, 예측 시장 계약을 거래할 수 있게 해줄 것이라고 기업 임원들은 말합니다.

While you sleep! I simply cannot stress enough how much “enabling investors to trade … options, bitcoin and prediction-market contracts even when they are not paying attention” is the Holy Grail of retail finance. Market makers love to trade options, crypto and sports bets with retail customers, because the margins on those trades are big and the customers are largely uninformed and unlikely to create adverse selection. (Even after they “ask their agent to help analyze how computing costs might affect certain companies”!) If they’re not paying attention, even better.

자면서도 거래라니! “투자자들이 주의를 기울이지 않을 때에도… 옵션, 비트코인, 예측 시장 계약을 거래할 수 있도록 하는 것”이 소매 금융의 성배(Holy Grail)라는 점은 아무리 강조해도 지나치지 않습니다. 마켓 메이커들은 소매 고객들과 옵션, 암호화폐, 스포츠 베팅을 거래하는 것을 매우 좋아합니다. 그러한 거래의 마진이 크고, 고객들은 대체로 정보가 부족하며 역선택을 유발할 가능성이 낮기 때문입니다. (그들이 “에이전트에게 컴퓨팅 비용이 특정 기업들에 미치는 영향을 분석해 달라고 요청”한 후에도 말이죠!) 주의를 기울이지 않는다면 훨씬 더 좋습니다.

I once wrote that, “for equity market makers, there are few more beautiful phrases in the English language than ‘day trader and volleyball-programs coordinator’”: What you want, in a customer, is someone who trades a lot with no edge.[2] But “day trader and volleyball-programs coordinator who trades in his sleep” is obviously better!

나는 언젠가 “주식 마켓 메이커들에게 영어에서 ‘데이 트레이더이자 배구 프로그램 코디네이터’보다 더 아름다운 구절은 거의 없다”고 쓴 적이 있습니다. 고객에게 원하는 것은 엣지(우위) 없이 많이 거래하는 사람입니다.[2] 하지만 “자면서 거래하는 데이 트레이더이자 배구 프로그램 코디네이터”가 당연히 더 좋습니다!

We talked a few weeks ago about the National Basketball Association’s investigation into the Los Angeles Clippers. Basically:

1. The NBA has rules capping how much a team can pay a player.
2. The NBA does not have rules capping how much a sponsor can pay a basketball player for an endorsement deal.
3. If the owner of a NBA team happens to give an outside company $48 million for “consulting,” and if that outside company happens to give the star player of that NBA team $48 million for “endorsements,” well. Well!

우리는 몇 주 전에 로스앤젤레스 클리퍼스(Los Angeles Clippers)에 대한 미국 프로농구(NBA)의 조사에 대해 이야기한 적이 있습니다. 대략 다음과 같습니다:

1. NBA에는 구단이 선수에게 지출할 수 있는 금액 상한선(샐러리 캡)을 두는 규정이 있습니다.
2. NBA에는 스폰서가 농구 선수에게 엔도르세먼트(광고·후원) 계약으로 지출할 수 있는 금액을 제한하는 규정이 없습니다.
3. 만약 NBA 구단주가 외부 회사에 "컨설팅" 명목으로 4800만 달러를 건네고, 그 외부 회사가 하필 그 NBA 구단의 스타 선수에게 "엔도르세먼트" 명목으로 4800만 달러를 건넨다면, 음. 글쎄요!

The NBA found that the Clippers paid a lot of money to outside companies that went right back to Kawhi Leonard, allowing the Clippers to, in effect, pay him considerably more than the maximum NBA salary. This, the NBA concluded, was not allowed.

NBA는 클리퍼스가 카와이 레너드에게 곧바로 흘러 들어간 외부 회사들에 막대한 돈을 지급했으며, 이를 통해 클리퍼스가 결과적으로 NBA 최대 연봉보다 훨씬 더 많은 금액을 그에게 지불할 수 있게 했다는 사실을 밝혀냈습니다. NBA는 이것이 허용되지 않는다고 결론지었습니다.

European soccer leagues have somewhat different, but essentially isomorphic, rules:

1. The Union of European Football Associations has rules capping how much a club can spend. Whereas the NBA’s cap is essentially a flat dollar amount, the UEFA cap is essentially a linear function of the club’s revenues. A club that makes $100 by selling tickets and sponsorships and stuff can spend, let’s say, $70 on player and coach salaries and transfer fees. A club that makes $100 by selling tickets and sponsorships and stuff, but has fabulously wealthy owners, might want to spend $300 on salaries and transfer fees. But the rules more or less prohibit that.
2. UEFA does not have rules capping how much a sponsor can pay a soccer club for a sponsorship deal. And sponsorship revenues can be used to pay players.
3. If the fabulously wealthy owner of a soccer club happens to give an outside company £830 million for “consulting,” and if that outside company happens to pay the soccer club £830 million for “sponsorship payments,” well. Well!

유럽 축구 리그들은 다소 다르지만 본질적으로 이와 구조가 같은 규정들을 가지고 있습니다:

1. 유럽축구연맹(UEFA)에는 구단이 지출할 수 있는 금액을 제한하는 규정이 있습니다. NBA의 샐러리 캡이 기본적으로 고정된 달러 금액인 반면, UEFA의 캡은 기본적으로 구단 수입의 선형 함수입니다. 티켓과 스폰서십 판매 등으로 100을 버는 구단은 선수 및 감독 연봉과 이적료로 가령 70을 쓸 수 있습니다. 티켓과 스폰서십 판매 등으로 100을 벌지만 구단주가 엄청난 부자여서 연봉과 이적료로 300을 쓰고 싶어 하는 구단이 있을 수 있습니다. 하지만 규정은 이를 대략적으로 금지합니다.
2. UEFA에는 스폰서가 축구 구단에 스폰서십 계약으로 지출할 수 있는 금액을 제한하는 규정이 없습니다. 그리고 스폰서십 수익은 선수들에게 급여를 주는 데 사용될 수 있습니다.
3. 만약 축구 구단의 막대한 부를 가진 구단주가 외부 회사에 "컨설팅" 명목으로 8억 3000만 파운드를 건네고, 그 외부 회사가 하필 그 축구 구단에 "스폰서십 지급액" 명목으로 8억 3000만 파운드를 건넨다면, 음. 글쎄요!

The English Premier League announced yesterday that “an independent Commission has found Manchester City FC guilty of all charges related to serious breaches of the Premier League’s financial rules over a nine-season period.” Here is the (heavily redacted) decision, and here’s a good breakdown of the findings in the Athletic.

잉글랜드 프리미어리그(EPL)는 어제 "독립 위원회가 9시즌 동안 프리미어리그의 재정 규정을 중대하게 위반한 것과 관련된 모든 혐의에 대해 맨체스터 시티 FC가 유죄임을 밝혔다"고 발표했습니다. 여기 (대부분 검은색으로 가려진) 판결문이 있으며, 디 애슬레틱(The Athletic)에 실린 조사 결과에 대한 훌륭한 분석 기사가 있습니다.

If you read the (very fun!) NBA report on the Clippers, you have the basic idea of the Manchester City charges. In 2008, Abu Dhabi United Group, an investment firm owned by Sheikh Mansour, acquired Manchester City, then sort of a middling Premier League team. Since then, Manchester City has won the Premier League eight times. It has won the Premier League eight times because it has very good players and coaches, and it has those good players and coaches because it pays them very well, and it can afford to pay them well because, allegedly:

The Club devised a plan to disguise shareholder funding (i.e. equity contributions paid by ADUG) as ‘commercial partner revenue’ (i.e. AD Sponsorship income) – what we have described in Appendix 15 as the Disguised Funding Scheme. By the Disguised Funding Scheme

a) The Club would enter into AD Sponsorship Agreements with AD Sponsors which contained substantial Recorded Sponsorship Fees at well above FMV

b) However

i) The AD Sponsor would not be liable to pay the recorded Sponsorship Fee, and would not do so. The AD Sponsor would be liable to pay (and would in fact pay) only the Base Sum

ii) The Tagged Sum would be payable by (and would in fact be paid by) ADUG …

Use of the Disguised Funding Scheme enabled the Club to represent in its financial statements as commercial income from AD Sponsors a total of £949.94 million in the seasons from 2009/10 to 2017/18. Of that sum

a) Only £119.25 million represented Base Fees for which AD Sponsors were liable and which AD Sponsors in fact paid. …

b) A total of £830.69 million represented Tagged Sums, payable by and paid by ADUG to the Club. The sums making up that total ought to have been recorded in the Club’s annual financial statements as equity contributions from ADUG.

클리퍼스에 관한 (매우 재미있는!) NBA 보고서를 읽어보셨다면, 맨체스터 시티에 대한 혐의의 기본적인 내용을 이해하신 것입니다. 2008년 셰이크 만수르가 소유한 투자 회사인 아부다비 유나이티드 그룹(ADUG)이 당시 프리미어리그에서 중위권 정도였던 맨체스터 시티를 인수했습니다. 그후 맨체스터 시티는 프리미어리그에서 8차례 우승했습니다. 뛰어난 선수와 감독들을 보유하고 있기 때문에 프리미어리그에서 8차례 우승할 수 있었고, 선수와 감독들에게 아주 좋은 보상을 해주기 때문에 그런 뛰어난 인재들을 확보할 수 있었으며, 주장에 따르면 다음과 같은 이유로 그들에게 좋은 보상을 해줄 여력이 있었습니다:

클럽은 주주 자금(즉, ADUG가 납입한 지분 기여금)을 '상업 파트너 수익'(즉, AD 스폰서십 수입)으로 위장하는 계획—우리가 부록 15에서 위장 자금 조달 스킴(Disguised Funding Scheme)이라고 설명한 것—을 고안했습니다. 위장 자금 조달 스킴에 따라

a) 클럽은 공정 시장 가치(FMV)를 훨씬 상회하는 상당한 기록상 스폰서십 수수료를 포함하는 AD 스폰서십 계약을 AD 스폰서들과 체결합니다.

b) 그러나

i) AD 스폰서는 기록된 스폰서십 수수료를 지불할 책임이 없으며 지불하지도 않습니다. AD 스폰서는 기본 금액(Base Sum)만을 지불할 책임이 있으며 (실제로 지불합니다)

ii) 태그된 금액(Tagged Sum)은 ADUG가 지불해야 하며 (실제로 ADUG가 지불합니다)…

위장 자금 조달 스킴의 활용을 통해 클럽은 2009/10 시즌부터 2017/18 시즌까지 재무제표에 AD 스폰서로부터의 상업 수입으로 총 9억 4994만 파운드를 계상할 수 있었습니다. 그 금액 중

a) 단 1억 1925만 파운드만이 AD 스폰서가 책임을 지고 실제로 지불한 기본 수수료를 나타냈습니다.…

b) 총 8억 3069만 파운드는 ADUG가 클럽에 지불해야 하고 실제로 지불한 태그된 금액이었습니다. 그 합계를 구성하는 금액들은 클럽의 연간 재무제표에 ADUG로부터의 지분 기여금으로 기록되었어야 했습니다.

The core situation is that sports teams’ owners are generally limited in how much money they can spend on their sports teams, but sports teams’ commercial sponsors are not subject to the same limits. Sponsors don’t necessarily want to spend all that much money on sports team sponsorships, because there is maybe a diminishing economic return. But sports teams’ owners sometimes do want to spend unlimited and uneconomic amounts of money on their sports teams, because winning trophies is fun and kind of the whole point of owning a sports team. And if the owners in fact have unlimited amounts of money, there are trades to be done with the sponsors.

핵심 상황은 스포츠 팀의 구단주들은 일반적으로 스포츠 팀에 쓸 수 있는 자금에 제한을 받지만, 스포츠 팀의 상업 스폰서들은 동일한 제한을 받지 않는다는 점입니다. 스폰서들은 경제적 수익이 감소할 수 있기 때문에 스포츠 팀 스폰서십에 그리 많은 돈을 쓰고 싶어 하지 않을 수 있습니다. 하지만 스포츠 팀의 구단주들은 트로피를 차지하는 것이 재미있고 스포츠 팀을 소유하는 궁극적인 이유이기 때문에, 때로는 스포츠 팀에 무제한적이고 비경제적인 금액을 쓰고 싶어 합니다. 그리고 구단주들이 실제로 무제한의 자금을 가지고 있다면, 스폰서들과 성사시킬 거래들이 존재합니다.

Incidentally. Most professional sports leagues have rules like this, capping teams’ spending, because if they didn’t (1) teams might spend unsustainably in a zero-sum race to win championships and (2) the teams with the richest and most profligate owners would win. And those things, the theory goes, would be bad. A lot of people seem to find that logic basically compelling. But you don’t have to. From another angle, this is pretty straightforward cartel stuff, restricting competition to save the team owners money. If you’re the owner of a basketball or soccer team, spending caps are obviously good for you, unless maybe you’re the richest owner in your league and care more about winning than money. But if you’re a basketball or soccer player, spending caps mean that you get paid less than your free-market value. For pretty obvious reasons (money, also winning), you might prefer to play for the teams that break the rules.

부연하자면. 대부분의 프로 스포츠 리그는 팀의 지출에 상한선을 두는 이와 같은 규정을 가지고 있습니다. 만약 그런 규정이 없다면 (1) 팀들이 챔피언십 우승을 위한 제로섬 경쟁 속에서 지속 불가능한 지출을 할 수 있고 (2) 가장 부유하고 낭비가 심한 구단주를 가진 팀들이 우승할 것이기 때문입니다. 그리고 이론에 따르면 그러한 일들은 나쁠 것입니다. 많은 사람들이 그 논리가 기본적으로 설득력 있다고 생각하는 것 같습니다. 하지만 꼭 그렇게 생각할 필요는 없습니다. 다른 각도에서 보면, 이것은 구단주들의 돈을 아끼기 위해 경쟁을 제한하는 꽤 직설적인 카르텔 행위입니다. 여러분이 농구팀이나 축구팀의 구단주라면, 리그에서 가장 부유한 구단주여서 돈보다 우승을 더 중요하게 생각하는 경우가 아니라면 지출 상한선은 분명 여러분에게 이롭습니다. 하지만 여러분이 농구 선수나 축구 선수라면, 지출 상한선은 여러분이 자유 시장 가치보다 더 적은 급여를 받게 된다는 것을 의미합니다. 꽤 명백한 이유들(돈, 그리고 승리) 때문에, 여러분은 규정을 위반하는 팀에서 뛰는 것을 선호할 수도 있습니다.

The business of a middleman is buying low and selling high. If someone wants to sell you a stock or a bond or a commodity or a painting or a Pokémon or a whatever for $100 right now, and someone else wants to buy it from you for $120 right now, good deal for you. 

중개인의 사업은 싸게 사서 비싸게 파는 것입니다. 만약 누구지금 당장 주식이나 채권, 상품, 그림, 포켓몬 카드 등을 100달러에 당신에게 팔고 싶어 하고, 또다른 누군가가 당장 그것을 120달러에 당신에게서 사고 싶어 한다면, 당신에게는 좋은 거래입니다.

It’s less good for your customers. Some big markets have transparency rules that make it very difficult to pull this off. For instance, in the US stock market, stock trades are reported publicly more or less instantaneously.[3] If I see that Nvidia Corp. stock traded at $227.21 a second ago, I might be willing to sell you my Nvidia stock for $227.15, or I might be willing to buy some Nvidia from you for $227.30, but $215 or $245 are right out. 

하지만 고객들에게는 그만큼 좋지 않습니다. 일부 거대 시장에는 이러한 방식을 실행하기 매우 어렵게 만드는 투명성 규정이 있습니다. 예를 들어, 미국 주식 시장에서는 주식 거래가 대략 즉시 대중에게 공개됩니다.[3] 엔비디아(Nvidia Corp.) 주식이 1초 전에 227.21달러에 거래된 것을 내가 본다면, 당신에게 엔비디아 주식을 227.15달러에 팔거나, 당신으로부터 엔비디아 주식을 227.30달러에 사고 싶어 할 수는 있어도, 215달러나 245달러는 턱도 없는 소리입니다.

In other markets, it is easier to make big spreads. The art market is notoriously opaque, for instance. If you buy a painting from someone for $100 million, there is not necessarily any publicly reported information about that sale. If you go to someone else and say “would you like to buy this lovely painting, it is $120 million,” she will have no objective reason to think that’s the wrong price. She might ask you a question like “well what did you pay for it,” but you can stroke your mustache and give her a withering look and mutter “philistine” under your breath and she will be shamed into offering you $130 million. Or you can lie, maybe, though that is not legal advice. The Pokémon market at my kids’ school works like this, too, only worse.

다른 시장에서는 큰 스프레드를 만들기 더 쉽습니다. 예를 들어, 미술 시장은 악명 높을 정도로 불투명합니다. 누군가에게서 그림을 1억 달러에 사더라도, 그 거래에 대해 공개적으로 보도되는 정보가 반드시 존재하지는 않습니다. 다른 사람에게 가서 "이 멋진 그림을 사고 싶지 않으신가요, 1억 2000만 달러입니다"라고 말한다면, 상대방은 그것이 틀린 가격이라고 생각할 만한 객관적인 이유가 없을 것입니다. 그녀는 "음, 이걸 얼마 주고 샀나요?" 같은 질문을 할 수도 있지만, 당신은 콧수염을 쓰다듬으며 싸늘한 눈빛을 보내고 나지막이 "속물(philistine)"이라고 중얼거리면 그녀는 부끄러움을 느끼고 1억 3000만 달러를 제시할 것입니다. 혹은 거짓말을 할 수도 있겠으나, 이는 법률 자문이 아닙니다. 우리 아이들 학교의 포켓몬 시장도 이와 비슷하게 돌아가며, 심지어 더 심합니다.

For a while, some traders of some mortgage-backed securities would lie to customers about the prices they had paid for bonds: They would buy a bond at 70 and then go tell a customer “I’m twisting this guy’s arm but I think I can get it for you at 90,” and the customer would pay them 90, and they’d make a huge profit. These bonds were thinly traded and not publicly reported, and this sometimes worked. Several traders were prosecuted for this, and some of them went to jail, because prosecutors thought it was fraud. Judges mostly disagreed, though, and I guess it’s fine? Not legal advice. I always thought that prosecuting them was a second-best regulatory approach. The better regulatory approach would be to require MBS trades to be reported publicly. In the US, many bond trades are required to be reported publicly to the Trace system, and this more or less solves the problem. If you can go see where a bond last traded, and it traded at 70, you won’t pay 90 for it. 

한동안 일부 주택저당증권(MBS) 트레이더들은 채권을 살 때 지불했던 가격에 대해 고객들에게 거짓말을 하곤 했습니다. 채권을 70에 사고 나서 고객에게 가서 "내가 이 사람 팔을 비틀고 있지만 90에는 가져올 수 있을 것 같아요"라고 말하면, 고객은 90을 지불하고, 트레이더들은 막대한 이익을 챙기는 식이었습니다. 이 채권들은 거래량이 적고 공개적으로 보고되지 않았으며, 이 방식은 종종 통했습니다. 여러 트레이더가 이 일로 기소되었고 일부는 감옥에 갔는데, 검찰은 이를 사기로 보았기 때문입니다. 하지만 판사들은 대개 동의하지 않았고, 글쎄요, 그냥 괜찮은 걸까요? 법률 자문은 아닙니다. 저는 그들을 기소하는 것이 차선책 규제 접근 방식이라고 항상 생각했습니다. 더 나은 규제 접근 방식은 MBS 거래를 공개적으로 보고하도록 의무화하는 것입니다. 미국에서는 많은 채권 거래가 Trace 시스템에 공개적으로 보고되도록 요구받고 있으며, 이것이 이 문제를 대개 해결합니다. 채권이 마지막으로 거래된 곳을 가서 확인할 수 있고 그것이 70에 거래되었다면, 당신은 그것에 90을 지불하지 않을 것입니다.

Now, if a bond trades only very rarely, and a trader buys it at 70 and wants to sell it to you at 90, she could always not report it. Buy at 70, don’t report the purchase to the Trace system, sell to you five minutes later at 90, collect a 20-point profit. This seems bad. Probably her employer wouldn’t let her do that; probably it has automatic systems to report trades promptly, and takes those systems seriously and fires people who try to bury their trades. But if she did manage it, there are two advantages to her:

1. You don’t know the right price, so maybe she can get you to pay 90.
2. If she gets caught, is she really going to go to jail? She’s not lying to a customer. She’s just forgetting to file a form. Elon Musk does it!

자, 만약 어떤 채권이 아주 드물게 거래되고, 트레이더가 그것을 70에 산 후 당신에게 90에 팔고 싶어 한다면, 그녀는 보고를 아예 안 할 수도 있습니다. 70에 사고, 그 매입 건을 Trace 시스템에 보고하지 않고, 5분 뒤에 당신에게 90에 팔아 20포인트의 이익을 챙기는 것입니다. 이것은 나빠 보입니다. 아마 그녀의 고용주는 그녀가 그러도록 내버려 두지 않을 것입니다. 아마 거래를 신속하게 보고하는 자동 시스템을 갖추고 있으며, 그러한 시스템을 진지하게 다루고 거래를 은폐하려 하는 사람들을 해고할 것입니다. 하지만 그녀가 그것을 해낸다면, 그녀에게는 두 가지 이점이 있습니다.

1. 당신은 올바른 가격을 모르므로, 아마 그녀가 당신에게 90을 지불하도록 만들 수 있습니다.
2. 발각되더라도, 정말로 감옥에 갈까요? 그녀는 고객에게 거짓말을 하는 것이 아닙니다. 그녀는 그저 서류 제출을 깜빡한 것뿐입니다. 일론 머스크도 그러는데요!

Anyway here’s a fascinating New York Times story about the US Commodity Futures Trading Commission dropping an enforcement action in the cotton market. Cotton is kind of like bonds, in that there is a reporting obligation for certain big cotton trades. Schematically, a middleman who sells a lot of cotton has to report it, and then the trades get aggregated into a weekly government report, and the weekly government report is used by other market participants to figure out what the right price is. So if you can sell cotton at $120, and you want to buy cotton at $100, it is helpful for you not to report the $120 trade, because if people don't know about it they might sell to you at $100:

By law, the companies must report their sales contracts to the Agriculture Department, which publishes weekly reports on supply and demand that farmers rely on to price their goods and make other decisions. But if the traders delay in reporting their export contracts — as the whistle-blower said was the case with the two firms — it gives a false impression of actual demand and the farmers set their prices lower, making less money.

아무튼 여기에 미국 상품선물거래위원회(CFTC)가 면화 시장에서 집행 절차를 중단한 것에 관한 매혹적인 뉴욕 타임스(New York Times) 기사가 있습니다. 면화는 어떤 면에서는 채권과 비슷합니다. 특정 대규모 면화 거래에 대해 보고 의무가 존재하기 때문입니다. 도식적으로, 면화를 많이 파는 중개인은 이를 보고해야 하고, 그러면 그 거래들이 주간 정부 보고서로 집계되며, 이 주간 정부 보고서는 다른 시장 참여자들이 올바른 가격이 얼마인지 파악하는 데 사용됩니다. 따라서 면화를 120달러에 팔 수 있고 면화를 100달러에 사고 싶다면, 120달러 거래를 보고하지 않는 것이 유리합니다. 사람들이 그 거래를 모르면 당신에게 100달러에 팔 수도 있기 때문입니다:

법에 따라 기업들은 농산물 가격을 책정하고 기타 결정을 내릴 때 농부들이 의존하는 수급에 관한 주간 보고서를 발행하는 농무부에 판매 계약을 보고해야 합니다. 그러나 내부고발자가 두 기업의 경우라고 말한 것처럼 트레이더들이 수출 계약 보고를 지연시키면 실제 수요에 대한 그릇된 인상을 주게 되고, 농부들은 가격을 더 낮게 설정하여 돈을 적게 벌게 됩니다.

But this is all kind of vague and aggregated; it’s not like you have to report every trade to a public tape within 15 minutes. Two commodity trading companies allegedly delayed their reporting: They would enter into big sales contracts, not report them, and then go out and buy cotton from farmers at low prices. Other cotton traders perceived that as, basically, fraud, a way to rip off their counterparties:

O.A. Cleveland, a professor emeritus at Mississippi State University and a national cotton expert, said he had told major cotton traders in industry meetings: “You are trying to hide this information that should be public so you can rip off the growers.”

하지만 이 모든 것은 다소 모호하고 집계되어 있습니다. 15분 이내에 모든 거래를 공개 테이프에 보고해야 하는 것과는 다릅니다. 두 상품 거래 기업이 보고를 지연시켰다는 혐의를 받고 있습니다. 그들은 대규모 판매 계약을 체결하고, 이를 보고하지 않은 채 나가서 농부들로부터 낮은 가격에 면화를 사들였습니다. 다른 면화 트레이더들은 그것을 기본적으로 거래 상대방을 등쳐먹는 수단인 사기로 인식했습니다:

미시시피 주립대의 명예교수이자 국가 면화 전문가인 O.A. 클리블랜드는 업계 회의에서 주요 면화 트레이더들에게 다음과 같이 말했다고 전했습니다. "여러분은 재배자들을 등쳐먹기 위해 공정되어야 할 이 정보를 숨기려 하고 있습니다."

One of the companies settled with the CFTC just before the end of the Biden administration; the other one waited, and the Trump administration dropped its case. The reasoning is not totally clear, but the Times notes:

Brooke Nethercott, the agency’s spokeswoman, said the Biden administration fined industries billions of dollars for minor, administrative offenses.  …

[Former CFTC Acting Chair Caroline] Pham ... objected to charging companies with what she considered possible “paperwork errors,” as she said when she criticized the fine against the Olam Group.

기업 중 한 곳은 바이든 행정부 임기가 끝나기 직전 CFTC와 합의에 이르렀고, 다른 한 곳은 기다렸으며, 트럼프 행정부는 사건을 기각했습니다. 그 이유는 완전히 명확하지 않지만, 타임스는 다음과 같이 언급합니다.

기관의 대변인인 브룩 네더코트(Brooke Nethercott)는 바이든 행정부가 경미한 행정적 위반에 대해 기업들에 수십억 달러의 벌금을 부과했다고 말했습니다. …

[전 CFTC 권한대행 위원장 캐롤라인] 팜(...)은 올람 그룹(Olam Group)에 대한 벌금 부과를 비판할 때 말했듯이, 기업들이 자신이 간주하기에 가능한 "서류 작업 오류"로 기소되는 것에 반대했습니다.

“They were a bit slow in filling out paperwork” is one way to put it, and sounds like no big deal. “They effectively lied to their counterparties about the prices they were getting for cotton” is the other way to put it.

"그들은 서류 작성에 약간 느렸다"는 표현은 한 가지 관점이며 대수롭지 않은 일처럼 들립니다. "그들은 면화에 대해 받고 있던 가격에 대해 거래 상대방에게 사실상 거짓말을 했다"는 것은 또 다른 관점입니다.

Investment banking runs on an apprenticeship model, but I have always thought that it’s not an especially well-designed apprenticeship. The approximate way that it works is:

1. Junior investment bankers build financial models and format pitchbooks.
2. Senior investment bankers schmooze and advise clients.

투자은행업은 도제식 모델을 기반으로 운영되지만, 저는 이 제도가 특별히 잘 설계된 도제식 모델이라고 생각한 적이 없습니다. 대략적인 작동 방식은 다음과 같습니다:

1. 주니어 투자은행원들은 재무 모델을 구축하고 피치북(제안서)을 포맷팅합니다.
2. 시니어 투자은행원들은 고객들과 어울리며(접대하고) 자문합니다.

You become a senior investment banker by being a good junior investment banker. But, why? There is some overlap of skills: Building financial models all night builds facility at understanding corporate finance and merger tactics and the drivers of companies’ value; inputting senior bankers’ pitchbook-formatting markups builds an understanding of how to persuade clients. Maybe? There’s a lot of non-overlap, too, and junior bankers are often only indirectly and haphazardly trained in schmoozing clients. There are obvious arbitrages. Banks sometimes hire senior bankers with no junior banking experience but lots of schmoozing skills, and they sometimes outsource the models and pitchbooks to satellite offices or artificial intelligence models with no path to promotion. But, mostly, the junior bankers become the senior bankers, and it can be a hard transition.

당신은 훌륭한 주니어 투자은행원이 됨으로써 시니어 투자은행원이 됩니다. 하지만 왜 그럴까요? 기술 면에서 어느 정도 겹치는 부분이 있습니다. 밤새 재무 모델을 구축하는 것은 기업 금융, 인수합병(M&A) 전술, 그리고 기업 가치의 동인을 이해하는 능력을 길러줍니다. 또한 시니어 은행원들의 피치북 포맷팅 수정 지시를 입력하면서 고객을 설득하는 방법을 이해하게 됩니다. 정말 그럴까요? 겹치지 않는 부분도 상당히 많으며, 주니어 은행원들은 고객 접대 교육을 대개 간접적이고 우연히 받게 됩니다. 명백한 차익거래 기회들도 존재합니다. 은행들은 주니어 경험은 없지만 뛰어난 접대 기술을 가진 시니어 은행원을 채용하기도 하고, 모델링과 피치북 제작을 승진 경로가 없는 위성 사무소나 인공지능 모델에 아웃소싱하기도 합니다. 하지만 대체로 주니어 은행원들이 시니어 은행원이 되며, 이 전환 과정은 힘들 수 있습니다.

Some junior investment bankers are good at their jobs and would also be good at the more senior job: They are detail-oriented and indefatigable at building financial models, but they also see the bigger picture and play golf. Other junior investment bankers are good at their jobs and would be bad at the more senior job: They can build a sweet financial model, but they can’t talk to clients.[4]

일부 주니어 투자은행원들은 자신의 업무를 잘하며 시니어 업무 역시 잘 해낼 것입니다. 그들은 디테일에 강하고 지치지 않으며 재무 모델을 만들 뿐만 아니라, 큰 그림을 볼 줄 알고 골프도 칩니다. 또 다른 주니어 은행원들은 업무는 잘하지만 시니어 업무는 못할 것입니다. 멋진 재무 모델은 만들 수 있지만 고객과 대화하지 못하기 때문입니다.[4]

The third, most interesting category is that some junior investment bankers are bad at their jobs but would be great at the more senior job.[5] They are personable, charming, good with clients and good at golf; they have a good high-level grasp of their coverage industry and good financial intuition, but they’re not going to sit around all night hunting for a mistake in a model. They are not much use to the senior bankers who rely on them for accurate timely work. But if they were senior bankers, someone else would do the accurate timely work, and they’d schmooze it on over to the clients and win lots of deals.

세 번째이자 가장 흥미로운 범주인 일부 주니어 투자은행원들은 업무는 못하지만 시니어 업무는 엄청나게 잘할 것입니다.[5] 그들은 사교적이고 매력적이며 고객을 잘 대하고 골프도 잘 칩니다. 자신이 담당하는 산업에 대한 거시적인 이해도가 높고 재무적 직관도 뛰어나지만, 모델에서 실수를 찾으려 밤새 앉아 있지는 않을 것입니다. 정확하고 시급한 업무를 그들에게 의존하는 시니어 은행원들에게 이들은 별 도움이 되지 않습니다. 하지만 그들이 시니어 은행원이 된다면, 정확하고 시급한 업무는 다른 사람이 하고, 그들은 고객들에게 다가가 많은 거래를 성사시킬 것입니다.

These people either get fired in disgrace or survive their analyst program by the skin of their teeth and then go on to run the place. The Wall Street Journal has a profile of John Waldron, the apparent successor to David Solomon as chief executive officer of Goldman Sachs Group Inc.,[6] who almost fits into both categories:

He joined Bear Stearns out of college—after being rejected by Goldman.

“I didn’t do well in the financial modeling test,” Waldron said on Inside Blackstone, a podcast from the private-investment firm. 

Waldron has said that starting his career at a smaller firm enabled him to take on bigger responsibilities and be more entrepreneurial. At Bear Stearns, he owned client relationships at a relatively young age, he said on Goldman’s Exchanges podcast in 2019.

이런 사람들은 불명예스럽게 해고되거나 간신히 애널리스트 프로그램을 버텨낸 후 결국 그 조직을 이끌어 나가게 됩니다. 월스트리트 저널(Wall Street Journal)에는 골드만삭스 그룹(Goldman Sachs Group Inc.)의 데이비드 솔로몬(David Solomon) 최고경영자(CEO)의 유력한 후계자인 존 왈드론(John Waldron)에 대한 프로필이 실려 있는데[6], 그는 두 가지 범주에 거의 모두 부합합니다:

그는 대학 졸업 후 골드만삭스에서 거절당한 뒤 베어스턴스(Bear Stearns)에 입사했습니다.

사모펀드사인 블랙스톤의 팟캐스트인 '인사이드 블랙스톤(Inside Blackstone)'에서 왈드론은 "저는 재무 모델링 시험을 잘 보지 못했습니다"라고 말했습니다.

왈드론은 더 작은 규모의 회사에서 경력을 시작한 덕분에 더 큰 책임을 맡고 더 기업가적 성향을 발휘할 수 있었다고 말했습니다. 그는 2019년 골드만삭스의 '익스체인지(Exchanges)' 팟캐스트에서 비교적 젊은 나이에 고객 관계를 주도했다고 말했습니다.

Right the guy who fails the financial modeling test but shows up and immediately owns client relationships is going to be the much more successful banker in the long run. But not what Goldman wants in an analyst.

맞습니다. 재무 모델링 시험에는 떨어졌지만 곧바로 나타나 고객 관계를 주도하는 사람이 장기적으로 훨씬 더 성공적인 은행원이 될 것입니다. 하지만 이는 골드만이 애널리스트에게 원하는 바가 아닙니다.

Susquehanna Says It Will Settle With Alleged Insider Traders. Trump Backs Independent AI Audits in Shift of Safety Posture.  FTC Probing OpenAI, Anthropic Over Product Safety Concerns. KKR warns of growing credit market risks from AI borrowing spree. Nvidia turns to insurers to spread the risk of AI build-out. Wall Street’s Hopes for a Blockbuster IPO Season Are Fading. What It Takes to Get a Job at SpaceX. Griffin Commits $3 Billion to Carnegie Mellon in Largest Single Gift Ever. Griffin’s University Plan Turbocharges Miami Transformation. The Gap Between the Rich and the Very, Very Rich Is Getting Wider. Startups Race to Cash In on Gold Rush Sparked by Whey Protein Shortage.

서스케하나(Susquehanna), 내부자 거래 혐의자들과 합의하기로 하다. 트럼프, 안전 입장 선회하며 독립적인 AI 감 감사 지원. FTC, 제품 안전 우려로 오픈AI와 앤스로픽 조사 중. KKR, AI 차입 열풍으로 인한 신용 시장 리스크 증가 경고. 엔비디아, AI 인프라 구축 리스크 분산을 위해 보험사로 눈을 돌리다. 월스트리트의 대형 기업공개(IPO) 시즌에 대한 기대감이 시들해지고 있다. 스페이스엑스(SpaceX)에 취업하기 위해 필요한 것. 그리핀, 카네기 멜런대에 사상 최대 규모인 30억 달러 기부 약속. 그리핀의 대학 계획, 마이애미의 대변혁에 불을 지피다. 부자와 '초고소득 부유층' 사이의 격차가 더욱 벌어지고 있다. 스타트업들, 유청 단백질 부족으로 촉발된 골드러시에서 수익을 올리기 위해 질주 중.

If you'd like to get Money Stuff in handy email form, right in your inbox, please subscribe at this link. Or you can subscribe to Money Stuff and other great Bloomberg newsletters here. Thanks!

Money Stuff를 편리한 이메일 형태로 받아보고 싶으시다면, 링크를 통해 구독해 주세요. 또는 이곳에서 Money Stuff 및 블룸버그의 다른 훌륭한 뉴스레터들을 구독하실 수 있습니다. 감사합니다!

[1] A joke, not investing advice.

[2] That particular volleyball guy did well.

[3] There used to be a great deal of tedious popular worrying about how instantaneously they were reported, about “SIP arbitrage,” etc., but at the scale we’re considering “more or less instantaneously” is correct.

[4] Disclosure, I was an investment banker and more or less in this category: a good associate, a bad vice president.

[5] A fourth, less interesting category is the people who are bad at both.

[6] Disclosure, where I was a bad banker.

[1] 농담이며, 투자 조언이 아닙니다.

[2] 그 특정 배구 선수는 잘 해냈습니다.

[3] 과거에는 'SIP 차익거래' 등 거래가 얼마나 실시간으로 보고되는지에 대해 지루하고 대중적인 우려가 많았지만, 우리가 고려하는 규모에서는 '대략 실시간으로'라는 표현이 맞습니다.

[4] 공개하자면, 저는 투자은행원이었고 대략 이 범주에 속했습니다. 일 잘하는 어소시에이트였고, 일 못하는 부사장(VP)이었죠.

[5] 네 번째이자 덜 흥미로운 범주는 둘 다 못하는 사람들입니다.

[6] 공개하자면, 제가 형편없는 은행원이었던 곳입니다.