Pre-IPO Perpetual Futures Swap ETF

Source: https://www.bloomberg.com/opinion/newsletters/2026-10-08/pre-ipo-perpetual-futures-swap-etf

What is the best way to get economic exposure to Anthropic stock right now? There are bad answers (expensive SPVs, fake SPVs). Here are two arguably good answers:

1. Just own Anthropic stock.
2. Own perpetual futures on Anthropic stock on Hyperliquid.

현재 앤스로픽(Anthropic) 주식에 대한 경제적 노출(수익률 연동)을 얻는 가장 좋은 방법은 무엇일까요? 나쁜 방법들도 있습니다 (비싼 특수목적법인(SPV), 가짜 SPV 등). 여기 그럴듯하게 좋은 두 가지 방법이 있습니다:

1. 그냥 앤스로픽 주식을 직접 보유하기.
2. 하이퍼리퀴드(Hyperliquid)에서 앤스로픽 주식의 무기한 선물(Perpetual futures)을 보유하기.

The first answer is pretty self-explanatory. Anthropic has stock, and people own it, and owning it gives you economic exposure to Anthropic stock. There are problems. Not just anyone can own Anthropic stock. It is a private company, and its shares do not trade on an exchange. You more or less need to get the stock from Anthropic, so this approach requires you to be an employee or a venture capital investor in one of its funding rounds or an effective altruist hedge fund manager. For most of us, that rules out this approach entirely. But there is another problem, even if you can get the stock. The other problem is that Anthropic stock is fairly illiquid.[1] You can’t easily sell it, until it goes public. Owning the stock gives you economic exposure to the stock, but you don’t get to decide how long you keep that exposure. And you don’t really know its price. So you do have economic exposure to the stock — if it goes up, your stock is worth more — but you don’t necessarily know how much.

첫 번째 방법은 꽤 직관적입니다. 앤스로픽에는 주식이 있고, 사람들이 이를 소유하고 있으며, 이를 소유하는 것은 앤스로픽 주식에 대한 경제적 노출을 줍니다. 문제점들이 있습니다. 아무나 앤스로픽 주식을 가질 수 있는 것은 아닙니다. 비상장 기업이며, 그 주식은 거래소에서 거래되지 않습니다. 주식을 얻으려면 대개 앤스로픽으로부터 직접 받아야 하므로, 이 접근법은 당신이 임직원이거나, 앤스로픽의 자금 조달 라운드에 참여한 벤처캐피털 투자자이거나, 혹은 유효한 이타주의(Effective altruism) 성향의 헤지펀드 매니저여야 합니다. 우리 대부분에게 이 방법은 완전히 제외됩니다. 하지만 설령 주식을 얻을 수 있다 하더라도 또 다른 문제가 있습니다. 바로 앤스로픽 주식이 상당히 비유동적이라는 점입니다[1]. 상장될 때까지 쉽게 팔 수 없습니다. 주식을 소유하면 주식에 대한 경제적 노출은 얻을 수 있지만, 그 노출을 얼마나 오래 유지할지는 본인이 결정할 수 없습니다. 그리고 그 가격이 얼마인지 정확히 알 수도 없습니다. 따라서 주식에 대한 경제적 노출은 존재하지만—주가가 오르면 보유 주식의 가치가 오르듯—그 정확한 가치가 얼마인지는 반드시 알 수 없습니다.

The second answer is weirder. Hyperliquid Labs runs a leading platform for trading perpetual futures contracts. Traditionally perpetual futures are a crypto thing, a way to make levered bets on cryptocurrencies, they have expanded into stocks and commodities. Kalshi launched an S&P 500 futures contract and is working on perpetual futures for individual stocks. Perpetual futures contracts are basically bets on prices: One person goes long, one person goes short, the short pays the long if the stock goes up, and the long pays the short if it goes down. A perpetual futures contract on an individual public stock is just a levered bet on that stock, and by arbitrage it will closely track the price of the underlying stock. If SpaceX stock trades at $167.60, and SpaceX perpetual futures trade at $165, arbitrageurs will buy the futures and sell the stock until the prices are in line, etc.[2]

두 번째 방법은 더 기묘합니다. 하이퍼리퀴드 랩스(Hyperliquid Labs)는 무기한 선물 계약을 거래하는 선도적인 플랫폼을 운영합니다. 전통적으로 무기한 선물은 암호화폐 영역의 것으로, 암호화폐에 레버리지 베팅을 하는 수단이었으나 이제 주식과 원자재로 영역을 확장했습니다. 칼시(Kalshi)는 S&P 500 선물 계약을 출시했고 개별 주식에 대한 무기한 선물을 개발 중입니다. 개별 주식의 무기한 선물 계약은 기본적으로 가격에 대한 베팅입니다. 한쪽은 롱(매수), 다른 쪽은 쇼트(매도)를 잡고, 주가가 오르면 쇼트가 롱에게 돈을 지불하고, 주가가 내리면 롱이 쇼트에게 돈을 지불합니다. 개별 상장 주식의 무기한 선물 계약은 그 주식에 대한 레버리지 베팅일 뿐이며, 차익거래(Arbitrage)를 통해 기초자산 주식의 가격을 긴밀하게 추종하게 됩니다. 스페이스X 주식이 167.60달러에 거래되고 스페이스X 무기한 선물이 165달러에 거래된다면, 차익거래자들은 가격이 일치할 때까지 선물을 사고 주식을 팔 것입니다[2].

But perpetual futures on private stock have no arbitrage mechanism to make the price correct. If Anthropic perpetual futures trade at $120, while Anthropic’s stock is at $100, arbitrageurs cannot sell the futures and buy the stock until the prices converge: They can sell the futures, but they can’t buy the stock.[3] Also, how do you even know that “Anthropic’s stock is at $100”? Anthropic doesn’t trade liquidly or publicly, so you don’t know its price from minute to minute, the way you know the price of the futures.[4]

하지만 비상장 주식에 대한 무기한 선물에는 가격을 올바르게 맞출 차익거래 메커니즘이 존재하지 않습니다. 앤스로픽 주식이 100달러인데 앤스로픽 무기한 선물이 120달러에 거래된다면, 차익거래자들이 선물을 팔고 주식을 사서 가격이 수렴하도록 만들 수 없습니다. 선물은 팔 수 있어도 주식은 살 수 없기 때문입니다[3]. 또한, 애초에 "앤스로픽 주식이 100달러이다"라는 것을 어떻게 알 수 있을까요? 앤스로픽은 유동성 있게 공개 거래되지 않으므로, 우리가 선물 가격을 실시간으로 알 수 있는 것처럼 분 단위로 그 가격을 알 수 없습니다[4].

Also, these perps are pretty obviously illegal in the US: Under US securities law, you can’t sell bets on a company’s stock unless that company has registered its stock with the Securities and Exchange Commission (i.e., gone public). So these are a non-US product. Coinbase offers “pre-IPO perpetual futures,” but only outside of the US. Polymarket offers bets on private companies’ stocks, but again only outside the US, heh heh heh. Robinhood too. And Hyperliquid “blocks US users as per industry practice, but anyone can trade on the blockchain that powers it.”[5] 

또한, 이러한 무기한 선물은 미국에서는 꽤 명백히 불법입니다: 미국 증권법에 따라, 해당 기업이 증권거래위원회(SEC)에 주식을 등록하지 않은 경우(즉, 상장하지 않은 경우)에는 그 회사 주식에 대한 베팅 상품을 판매할 수 없습니다. 따라서 이것들은 비(非)미국 상품입니다. 코인베이스(Coinbase)는 "프리IPO 무기한 선물"을 제공하지만 미국 외 지역에서만 가능합니다. 폴리마켓(Polymarket)도 비상장 기업 주식에 대한 베팅을 제공하지만, 역시 미국 외 지역에서만 가능합니다. 로빈후드(Robinhood)도 그렇습니다. 그리고 하이퍼리퀴드는 "업계 관행에 따라 미국 사용자를 차단하지만, 이를 구동하는 블록체인 위에서는 누구나 거래할 수 있습니다"[5].

So an Anthropic perpetual is a bet, on a weird offshore crypto betting platform, on the price of Anthropic stock. This does not sound like a great way to get economic exposure to Anthropic stock. It’s just that, empirically, it kind of is? We talked about Hyperliquid pre-IPO perpetual futures on SpaceX back in June, when SpaceX was going public; the perps did a good job of predicting the first-day price of SpaceX. I quoted TD Securities analyst Reid Noch, who described perpetuals like this:

A pre-IPO PERP has no public stock price to reference because the company has not listed yet. Instead, the market prices themselves are solely based on supply and demand. Once the stock begins trading, the contract can then anchor to the listed equity price. Until that point, it acts more like a leveraged, continuous prediction market than a substitute for owning the stock.

따라서 앤스로픽 무기한 선물은 기괴한 역외 암호화폐 베팅 플랫폼에서 앤스로픽 주식 가격을 두고 벌이는 베팅입니다. 이는 앤스로픽 주식에 대한 경제적 노출을 얻는 훌륭한 방법처럼 들리지는 않습니다. 다만 경험적으로, 어느 정도 그렇게 기능한다는 점입니다! 우리는 지난 6월 스페이스X가 상장을 앞두고 있을 때 하이퍼리퀴드의 프리IPO 무기한 선물에 대해 이야기한 적이 있습니다. 당시 그 선물들은 스페이스X의 상장 첫날 가격을 꽤 정확하게 예측해 냈습니다. TD 시큐리티(TD Securities)의 애널리스트 레이드 노치(Reid Noch)는 무기한 선물을 이렇게 설명했습니다:

프리IPO 무기한 선물에는 아직 회사가 상장되지 않았기 때문에 참고할 수 있는 공시된 주가가 없다. 대신 시장 가격은 전적으로 수요와 공급에만 기반한다. 일단 주식이 거래되기 시작하면, 계약은 상장된 주식 가격에 앵커링(기준 고정)될 수 있다. 그 시점이 되기 전까지는, 주식 소유의 대체재라기보다는 레버리지가 적용된 연속적 예측 시장처럼 작동한다.

SpaceX was not Hyperliquid’s first success; Noch cited another pre-IPO perp, on Cerebras:

Hyperliquid largely predicted the post-IPO pop without offering true exposure to the underlying stock and without a public reference price to anchor the contract. Traders did not own Cerebras shares, receive IPO allocation rights or have any claim against the issuer. They were trading a cash-settled derivative on where the market believed the stock would open.

스페이스X가 하이퍼리퀴드의 첫 번째 성공 사례는 아니었습니다. 노치는 세레브라스(Cerebras)에 대한 또 다른 프리IPO 무기한 선마를 언급했습니다:

하이퍼리퀴드는 기초자산 주식에 대한 진정한 노출을 제공하지 않고 계약을 고정할 공시된 기준 가격도 없는 상태에서, 포스트 IPO 급등(Pop)을 대략적으로 예측해 냈다. 트레이더들은 세레브라스 주식을 소유하지도 않았고, IPO 배정 권리를 받지도 않았으며, 발행자에 대한 어떤 청구권도 가지지 않았다. 그들은 시장이 주식이 어디서 시초가를 형성할 것으로 믿는지에 대한 현금 결제형 파생상품을 거래하고 있었던 것이다.

This is a little unsettling. It is not obvious that bets on an offshore crypto platform would give you any economic exposure to Anthropic. There’s no, like, theoretical reason for those bets to be right. They could be way off. It’s just that often they are right.

이는 약간 찜찜합니다. 역외 암호화폐 플랫폼에서의 베팅이 앤스로픽에 대한 진정한 경제적 노출을 제공한다고 당연하게 볼 수는 없습니다. 그러한 베팅들이 맞아야만 하는 이론적인 이유 같은 것은 없습니다. 완전히 빗나갈 수도 있습니다. 다만 종종 맞을 뿐입니다.

So that’s not great. But in other ways the perps are better than owning the stock:

1. Anyone can buy perps. I mean, not anyone; they are technically off limits in the US. But in crypto that tends to be a pretty soft suggestion. (Not legal advice!) And you don’t need Anthropic’s permission.
2. They offer constant liquidity and price discovery. You always know the price of your perps, and you can sell them any time.

그 점은 그리 좋지 않습니다. 하지만 다른 면에서 보면 무기한 선물은 주식을 직접 소유하는 것보다 더 나은 점도 있습니다:

1. 누구나 무기한 선물을 살 수 있습니다. 물론 '아무나'는 아니죠. 기술적으로 미국에서는 금지되어 있으니까요. 하지만 암호화폐 업계에서는 그게 대개 꽤 느슨한 권고사항 정도로 여겨지는 경향이 있습니다. (법률 자문이 아닙니다!) 게다가 앤스로픽의 허락을 받을 필요도 없습니다.
2. 끊임없는 유동성과 가격 발견(Price discovery) 기능을 제공합니다. 본인이 보유한 무기한 선물 가격을 언제나 실시간으로 알 수 있으며, 원할 때 언제든 팔 수 있습니다.

And so it is plausible that, for at least some investors, the actual best way to get economic exposure to Anthropic stock is on Hyperliquid. (Not investing advice!) Like, the ranking might be Hyperliquid perps first, actual Anthropic stock second. I feel like people will be mad at me for saying this, and they will be correct. I am mad at me for saying this. It shouldn’t work. Obviously once Anthropic goes public, owning the stock is better.[6] But for now, the perps have some appeal.

따라서 적어도 일부 투자자들에게는 앤스로픽 주식에 대한 경제적 노출을 얻는 실질적으로 가장 좋은 방법이 하이퍼리퀴드에 있는 것일 수도 있습니다. (투자 자문이 아닙니다!) 예를 들어, 순위가 하이퍼리퀴드 무기한 선물이 1위, 실제 앤스로픽 주식이 2위일 수도 있다는 말입니다. 이런 말을 하면 사람들이 저에게 화를 낼 것 같고, 또 그들이 맞는 말입니다. 이런 말을 하는 저 자신도 화가 납니다. 원래 이런 방식으로 작동하면 안 되는 거니까요. 물론 앤스로픽이 상장되면 주식을 직접 소유하는 것이 더 낫습니다[6]. 하지만 현재로서는 무기한 선물이 나름의 매력을 가지고 있습니다.

In particular, if you are an exchange-traded fund, perps might be better than owning actual private-company stock, for several reasons:

1. ETFs trade on the stock exchange. The price of an ETF share tracks its net asset value per share. An arbitrage mechanism (called “creation/redemption”) ensures this: If the NAV is $20 per share, and the ETF is trading at $21, arbitrageurs can buy a basket of the underlying assets for $20, deliver it to the ETF, get back an ETF share and sell it for $21. This works great when the ETF is a basket of public stocks: Arbitrageurs can easily trade the underlying stocks against the ETF to make sure that the prices stay in line. It works less well when the ETF is a basket of private stocks, since arbitrageurs can’t trade those. But you can trade perps all day long, no problem. Deliver some perps, get back ETF shares, done.
2. Similarly, the ETF will want to report its net asset value per share. If it owns private stock, it may have a hard time getting a reliable price on that stock from day to day or minute to minute. If it owns perps, easy peasy.
3. There is a classic “liquidity mismatch” worry with ETFs: ETF investors can take their money out at any time, which is bad if the ETF’s assets are less liquid than its (very liquid) shares. If an ETF owned a ton of Anthropic, and everyone asked for their money back, it would be a mess: How could the ETF sell the illiquid restricted Anthropic shares?[7] The perps are more liquid.

특히 상장지수펀드(ETF)의 경우, 여러 이유로 인해 실제 비상장 기업 주식을 보유하는 것보다 무기한 선물이 더 나을 수 있습니다:

1. ETF는 주식시장에서 거래됩니다. ETF 주식의 가격은 주당 순자산가치(NAV)를 추종합니다. 차익거래 메커니즘("설정 및 환매(Creation/redemption)")이 이를 보장합니다. 순자산가치가 주당 20달러인데 ETF가 21달러에 거래된다면, 차익거래자들은 20달러어치의 기초자산 바스켓을 매수해 이를 ETF 운용사에 넘기고 ETF 주식 1주를 받아와 21달러에 팔 수 있습니다. 이 방식은 ETF가 상장 주식 바스켓으로 구성되어 있을 때 아주 훌륭하게 작동합니다. 차익거래자들이 가격을 일치시키기 위해 기초 주식과 ETF를 손쉽게 거래할 수 있기 때문입니다. 하지만 ETF가 비상장 주식 바스켓일 경우에는 차익거래자들이 그것들을 거래할 수 없기 때문에 이 방식이 잘 작동하지 않습니다. 그러나 무기한 선물이라면 하루 종일 아무 문제 없이 거래할 수 있습니다. 무기한 선물을 납입하고 ETF 주식을 받아오면 끝입니다.
2. 마찬가지로, ETF는 주당 순자산가치를 보고하고자 할 것입니다. 만약 비상장 주식을 보유하고 있다면, 그 주식의 신뢰할 수 있는 가격을 하루하루 혹은 분 단위로 얻어내는 데 어려움을 겪을 수 있습니다. 하지만 무기한 선물을 보유하고 있다면 식은 죽 먹기입니다.
3. ETF에는 고질적인 "유동성 불일치(Liquidity mismatch)" 우려가 존재합니다. ETF 투자자들이 언제든지 원할 때 돈을 찾아갈 수 있는데, 이는 ETF가 보유한 자산이 (매우 유동적인) ETF 주식보다 유동성이 떨어질 경우 문제가 됩니다. 만약 어떤 ETF가 앤스로픽 주식을 엄청나게 많이 보유하고 있는데 모든 가입자가 환금을 요구한다면 대혼란이 벌어질 것입니다. 유동성이 없는 앤스로픽 제한 주식을 도대체 어떻게 팔 수 있겠습니까[7]? 무기한 선물은 그보다 유동성이 더 높습니다.

Of course most ETFs do not even aspire to hold Anthropic stock; they track a public stock index, not private companies. But if you did build an ETF that held Anthropic, there would be demand.[8] And if you were looking to do that, you might want to build it with perpetual futures rather than with actual Anthropic stock. Sure sure sure, your ETF wouldn’t actually have any Anthropic stock, and there’s a risk that the perps would end up being a poor proxy for that stock. But, for now, the perps have nicer technical properties than the actual stock.

물론 대부분의 ETF는 앤스로픽 주식을 편입하는 것조차 꿈꾸지 않습니다. 비상장 기업이 아니라 상장 주가 지수를 추종하니까요. 하지만 만약 당신이 앤스로픽을 편입한 ETF를 실제로 만든다면, 그에 대한 수요는 존재할 것입니다[8]. 그리고 만약 그런 상품을 기획하고 있다면, 실제 앤스로픽 주식을 담는 것보다 무기한 선물을 활용해 구축하고 싶어질 수도 있습니다. 물론 그렇습니다. 당신의 ETF는 실제로 앤스로픽 주식을 단 한 주도 보유하지 않게 되며, 무기한 선물이 결국 그 주식의 빈약한 대용물(Proxy)에 그칠 위험도 존재합니다. 하지만 현재로서는, 무기한 선물이 실제 주식보다 더 나은 기술적 특성들을 가지고 있습니다.

Behold MN, the Corgi MANGOS ETF:

Concentrated actively managed exchange-traded fund that offers investors exposure to OpenAI and Anthropic, two private companies in artificial intelligence, alongside Meta Platforms, NVIDIA, Alphabet (Google), and SpaceX. MANGOS is an acronym formed from the first letter of each of the six companies' names.

코기(Corgi)의 MANGOS ETF인 'MN'을 보십시오:

인공지능 분야의 두 비상장 기업인 오픈AI(OpenAI)와 앤스로픽(Anthropic)에, 메타 플랫폼스(Meta Platforms), 엔비디아(NVIDIA), 알파벳(구글), 그리고 스페이스X를 더해 투자자들에게 이 기업들에 대한 경제적 노출을 제공하는 집중형 액티브 상장지수펀드(ETF)입니다. MANGOS는 이 6개 기업 이름의 첫 글자를 따서 만든 약어입니다.

It started trading last week. It closed yesterday at $26.12, versus a reported net asset value of $26.26. It reports $68.4 million of assets under management, 5.25% of it in Anthropic and 5.12% in OpenAI. (The rest is in big public AI companies, plus some cash.) Where does it get its Anthropic and OpenAI? Oh yes:

For privately held companies, including OpenAI and Anthropic, the Fund expects to use swaps and/or eligible SPVs rather than direct purchases of private-company shares. Following a public listing, the Fund may use listed shares and financial instruments, including swaps. ...

Private-company swaps are expected to use reference pricing derived from perpetual futures contracts referencing the applicable company. ... A perpetual futures price may differ materially from the value of the company’s shares. The Fund does not itself hold perpetual futures or maintain an account with, or post collateral to, a perpetual futures venue under this strategy.

이 상품은 지난주에 거래를 시작했습니다. 어제 종가는 26.12달러로 마감되었으며, 공표된 순자산가치는 26.26달러였습니다. 운용 자산(AUM)은 6,840만 달러로 집계되며, 이 중 5.25%는 앤스로픽에, 5.12%는 오픈AI에 투자되어 있습니다. (나머지는 대형 상장 AI 기업들과 일부 현금으로 구성되어 있습니다.) 그렇다면 앤스로픽과 오픈AI 주식은 어디서 구하는 것일까요? 아, 그렇습니다:

오픈AI와 앤스로픽을 포함한 비상장 기업의 경우, 펀드는 비상장 주식을 직접 매수하는 방식 대신 스왑(Swap) 및/또는 적격 특수목적법인(SPV)을 활용할 것으로 예상합니다. 상장 이후에는 상장 주식 및 스왑을 포함한 금융 상품을 활용할 수 있습니다....

비상장 기업 스왑은 해당 기업을 참조하는 무기한 선물 계약에서 파생된 기준 가격을 사용할 것으로 예상됩니다... 무기한 선물 가격은 해당 기업 주식의 가치와 실질적으로 다를 수 있습니다. 펀드는 이 전략에 따라 직접 무기한 선물을 보유하거나, 무기한 선물 거래소에 계좌를 유지하거나 담보를 예치하지 않습니다.

“At the moment,” tweeted Corgi Invest Chief Investment Officer Jeff Weniger, “the exposures to those two are via total return swaps on the perpetual futures,”[9] and the replies are extremely enjoyable. Economically, the ETF owns perpetual futures on OpenAI and Anthropic, but in practice US ETFs tend not to trade on offshore crypto betting platforms directly, so instead Corgi enters into total return swaps on the perps — a further bilateral bet — with some less regulatorily constrained trading firm. We have discussed a proposed sports gambling ETF which would do the same thing: It would make sports bets on Kalshi, but for legal purposes it would do those trades on swap through an intermediary. The ETF holds a normal-ish financial instrument, an over-the-counter swap with a bank or trading firm. The swap counterparty owns the weird stuff.

코기 인베스트(Corgi Invest)의 최고투자책임자(CIO)인 제프 웨니거(Jeff Weniger)는 트위터에 "현재 이 두 기업에 대한 노출은 무기한 선물을 기초로 한 총수익스왑(Total return swap)을 통해 이루어진다"[9]고 올렸고, 이에 대한 답글들은 매우 흥미진진합니다. 경제적 관점에서 이 ETF는 오픈AI와 앤스로픽의 무기한 선물을 소유하고 있는 셈이지만, 실무적으로 미국 ETF들은 역외 암호화폐 베팅 플랫폼에서 직접 거래를 하는 경향이 없기 때문에, 대신 코기는 규제 제약을 덜 받는 일부 트레이딩 회사를 통해 (일종의 추가적인 양자 간 베팅인) 무기한 선물 총수익스왑을 체결합니다. 우리는 이와 동일한 방식을 취할 예정이었던 스포츠 도박 ETF에 대해 논의한 적이 있습니다. 칼시에서 스포츠 베팅을 하되, 법적 목적을 위해 중개인을 거쳐 스왑 형태로 해당 거래를 수행하는 방식입니다. 이 ETF는 은행이나 트레이딩 회사와의 장외스왑(OTC Swap)이라는 비교적 정상적인 금융 상품을 보유하고 있으며, 기괴한 자산들은 스왑 상대방이 소유하는 구조입니다.

Should a US listed ETF, available to retail investors, contain bets on private-company stocks made on weird offshore betting platforms? Well! I mean! Have I mentioned the sports gambling ETF? 

일반 개인 투자자들이 이용할 수 있는 미국 상장 ETF가 기괴한 역외 베팅 플랫폼에서 이루어진 비상장 기업 주식 베팅을 포함하고 있어야 할까요? 음! 제 말은! 제가 스포츠 도박 ETF에 대해 언급했던가요?

I … find myself hating this less than I should? This is … financial innovation? We have discussed Corgi before, because it launches lots of oddball active ETFs; “the spaghetti cannon is firing wildly right now,” someone once said. This one is a little insane, yes, but I see how they got there.

저는… 제가 이 상품을 원래 싫어해야 하는 것보다 덜 싫어하고 있다는 걸 깨닫습니다? 이것이 바로… 금융 혁신이라는 것일까요? 우리는 이전에 코기에 대해 논의한 적이 있습니다. 수많은 별난 액티브 ETF들을 출시하기 때문이죠. 누군가 "지금 스파게티 대포가 사방으로 난사되고 있다"고 말했던 것처럼 말입니다. 이번 상품 역시 약간 제정신이 아니긴 하지만, 그들이 어떻게 여기까지 오게 되었는지는 이해가 갑니다.

Nothing in this column is ever investing advice, especially not any of this. If you come to me and say “I bought that MANGOS ETF because you told me to” I will smack you. I did no such thing! I just appreciate comedy in financial engineering, and we’re getting a lot of it these days.

이 칼럼의 그 어떤 내용도 투자 조언이 아니며, 특히 이 부분은 절대 아닙니다. 저에게 찾아와서 "당신이 하라고 해서 그 MANGOS ETF를 샀습니다"라고 말씀하신다면 저는 당신의 등짝을 때릴 것입니다. 저는 그런 말을 한 적이 없습니다! 저는 단지 금융 공학에서 빚어지는 코미디를 즐길 뿐이며, 요즘 우리는 그것을 아주 많이 목격하고 있습니다.

A big theme around here is that banks are re-tranching. In the olden days, banks did some risky economic activity. In 2026, banks probably do (1) less of that risky economic activity but (2) more lending to other companies that do that activity. The banks have moved up in seniority: Instead of direct exposure to some economic risk, they have some senior claim on some other company that takes the economic risk. If the risk goes bad, the other company takes the first loss; the bank only loses money if the risk goes really bad.

여기서 다루는 주요 주제 중 하나는 은행들이 재분할(Re-tranching, 위험 구조 재편)을 거치고 있다는 점입니다. 과거 옛날에 은행들은 위험을 수반하는 경제 활동을 직접 하곤 했습니다. 2026년 현재, 은행들은 (1) 그러한 위험한 경제 활동을 직접 하는 비중은 줄어들었지만, (2) 대신 그러한 활동을 하는 다른 기업들에게 대출을 해주는 비중은 더 늘어났습니다. 은행들은 선순위(Seniority) 지위로 올라섰습니다. 어떤 경제적 위험에 직접 노출되는 대신, 그 경제적 위험을 떠안는 다른 기업에 대해 선순위 청구권을 가지게 된 것입니다. 만약 그 위험이 악화되더라도 다른 기업이 1차 손실을 떠안게 되며, 은행은 위험이 정말로 끔찍하게 악화될 때만 돈을 잃습니다.

A lot of this is about private credit: In the olden days, banks would make loans to companies and credit-card customers and what have you; now, private credit funds make some of those loans, but the banks make loans to the private credit funds. Instead of a bank lending $100 to companies, the bank will lend $50 to a private credit fund, which will use that $50 and $50 of its investors’ money to make $100 of loans to companies, etc. 

이러한 현상의 상당 부분은 사모신용(Private Credit)과 관련이 있습니다. 과거에는 은행들이 기업이나 신용카드 고객 등에게 직접 대출을 해주었지만, 이제는 사모신용 펀드들이 그 대출 중 일부를 대신 실행하고, 은행들은 그 사모신용 펀드들에게 자금을 대출해 줍니다. 은행이 기업들에 100달러를 직접 빌려주는 대신, 사모신용 펀드에 50달러를 빌려주면 그 펀드가 은행의 50달러와 투자자들의 돈 50달러를 합쳐 기업들에 100달러 규모의 대출을 집행하는 식입니다.

But a lot of it is about trading. Twenty years ago, the “trading” business of a big investment bank mostly did trading: It would buy and sell stocks and bonds and derivatives, making money by buying low and selling high. Now, the “trading” business is increasingly a lending business: The bank lends money to hedge funds and proprietary trading firms, so that they can buy and sell stocks and bonds and derivatives. And the hedge funds and proprietary trading firms increasingly fill the economic roles that used to be occupied by banks. A couple of years ago, I wrote:

The simple, crude, overstated model is: In 2004, a bank’s trading division was in the business of trading with the bank’s money. In 2024, a bank’s trading division is increasingly in the business of lending the bank’s money to hedge funds, which do the trading.

하지만 이와 같은 변화의 상당 부분은 트레이딩(매매) 분야에서도 일어나고 있습니다. 20년 전만 해도 대형 투자은행의 "트레이딩" 사업부는 주로 직접 트레이딩을 수행했습니다. 주식, 채권, 파생상품을 사고팔며 싸게 사서 비싸게 파는 방식으로 돈을 벌었죠. 하지만 오늘날 "트레이딩" 사업부는 점점 대출 사업부로 변모하고 있습니다. 은행이 헤지펀드나 자기자본투자(Proprietary trading) 회사들에게 돈을 빌려주어, 그들이 주식, 채권, 파생상품을 사고팔 수 있도록 하는 것입니다. 그리고 헤지펀드와 프롭 트레이딩 회사들은 과거 은행들이 차지했던 경제적 역할을 점점 더 대신 수행하고 있습니다. 몇 년 전에 제가 이렇게 썼던 것처럼 말입니다:

단순하고 거칠며 과장된 모델로 말하자면 이렇습니다: 2004년에 은행의 트레이딩 부서는 은행의 돈으로 직접 트레이딩을 하는 비즈니스를 했습니다. 2024년에 은행의 트레이딩 부서는 은행의 돈을 헤지펀드에 빌려주고, 헤지펀드가 트레이딩을 하도록 하는 비즈니스를 점점 더 해나가고 있습니다.

That keeps being more true. The Financial Times reports on the continuing rise of prime brokerage:

US banks are generating record trading profits. But they are not the ones doing the trading.

Firms such as Jane Street and Citadel have aggressively expanded into banks’ traditional turf, dominating the core business of market making as well as placing big bets on market moves. But their insatiable demand for financing to juice those trades has made them irresistible clients for lenders and a powerful engine for profits.

In market making, “banks are struggling to compete”, said Mike Webb, Barclays’ global head of liquid financing. “But financing is a thing that banks do and there is a big moat around it.”

The moat is built on credit lines that lenders provide to trading giants that run into trillions of dollars. Hedge funds’ borrowing from banks has tripled since 2020, and the revenues from financing have turned prime brokerage into one of Wall Street’s fastest-growing businesses. …

Much of the speculative trading that once used to take place on banks’ prop desks migrated to the hedge fund industry, while market making — a lower-risk activity — became the purview of high-frequency trading firms and later specialist market makers. …

Prime services revenues will have leapt from 10 per cent of banks’ equities revenues in 2005 to about 38 per cent this year, according to Coalition Greenwich — and those figures exclude the vast derivatives services banks provide.

이러한 경향은 갈수록 더욱 뚜렷해지고 있습니다. <파이낸셜 타임스>는 프라임 브로커리지(Prime brokerage, 주요 증권 서비스)의 지속적인 성장에 대해 다음과 같이 보도합니다:

미국 은행들은 사상 최고 수준의 트레이딩 수익을 올리고 있습니다. 하지만 정작 직접 트레이딩을 하는 주체는 은행들이 아닙니다.

제인 스트리트(Jane Street)나 시타델(Citadel) 같은 회사들은 은행들의 전통적인 영역으로 공격적으로 진출하여 시장 조성(Market making)의 핵심 비즈니스를 장악하는 동시에 시장 변동에 큰 베팅을 하고 있습니다. 그러나 그러한 거래에 레버리지를 싣기 위한 이들의 막대한 자금 수요는 대출 기관인 은행들에게 거부할 수 없는 매력적인 고객이자 막대한 수익의 원동력이 되었습니다.

시장 조성과 관련해 "은행들은 경쟁하는 데 어려움을 겪고 있다"고 바클레이스의 글로벌 유동성 금융 총괄인 마이크 웹(Mike Webb)은 말했습니다. "하지만 자금 조달(Financing)은 은행들이 잘하는 분야이며, 그 주변에는 거대한 해자(Moat)가 둘러져 있습니다."

그 해자는 대출 기관들이 수조 달러 규모로 트레이딩 거인들에게 제공하는 신용 한도(Credit lines)를 바탕으로 구축되어 있습니다. 2020년 이후 은행으로부터 헤지펀드가 차입한 금액은 세 배로 늘어났으며, 자금 조달에서 창출되는 수익 덕분에 프라임 브로커리지는 월스트리트에서 가장 빠르게 성장하는 사업 중 하나가 되었습니다…

한때 은행의 프롭 데스크(자기자본 투자 부서)에서 이루어지던 수많은 투기적 트레이딩은 헤지펀드 산업으로 이동했고, 상대적으로 위험이 낮은 활동인 시장 조성은 고빈도 매매(HFT) 회사들과 전문 시장 조성자들의 영역이 되었습니다…

코얼리션 그리니치(Coalition Greenwich)에 따르면, 프라임 서비스 수익은 2005년 은행 주식 부문 수익의 10%에서 올해 약 38%로 급증할 것으로 예상됩니다 — 그리고 이 수치에는 은행이 제공하는 방대한 파생상품 서비스는 포함되지도 않았습니다.

The basic tradeoff with all of this re-tranching stuff is that the banks get a more senior claim on the economic activity, but they have less control over it. A bank that owns a bunch of stocks and bonds has more direct market risk than one that just lends a lot of money to Jane Street, but a bank that lends a lot of money to Jane Street has less ability to manage that market risk. To some extent you have to trust Jane Street:

Because the managers are sophisticated players with hundreds of trading teams across a spectrum of asset classes, they have an inbuilt diversification and level of risk management that has allowed banks to justify ratcheting up their lending.

Webb at Barclays said: “An institutional-quality hedge fund or asset manager is a sophisticated organisation with a liquidity-management function that reports directly to the founder.”

이러한 모든 재분할(위험 구조 재편) 과정에 수반되는 기본적인 상충 관계(Tradeoff)는, 은행들이 경제 활동에 대해 더 선순위의 청구권을 확보하는 대신 그에 대한 통제력은 줄어든다는 점입니다. 수많은 주식과 채권을 직접 보유한 은행은 제인 스트리트에 대규모 자금을 빌려주기만 하는 은행보다 직접적인 시장 위험을 더 많이 떠안지만, 반대로 제인 스트리트에 대금을 빌려주는 은행은 그 시장 위험을 관리할 수 있는 능력이 더 떨어집니다. 어느 정도는 제인 스트리트를 신뢰해야 합니다:

운용사들이 다양한 자산 걸쳐 수백 개의 트레이딩 팀을 거느린 정교한 플레이어들이기 때문에, 이들에게는 은행들이 대출 규모를 늘리는 것을 정당화할 수 있게 해주는 내재적 다각화 및 리스크 관리 수준이 갖춰져 있습니다.

바클레이스의 웹은 이렇게 말했습니다: "기관 급의 헤지펀드나 자산운용사는 창업자에게 직접 보고하는 유동성 관리 기능을 갖춘 정교한 조직입니다."

One other point about this re-tranching. I have often argued that the rise of private credit basically makes the financial system safer. Banking is inherently risky: Banks get a lot of their funding from deposits, which could be withdrawn at any time, and use those deposits to make long-term loans. Private credit funds are a safer form of narrow banking: They raise long-term locked-up equity financing from investors (mostly!), they take out term loans from banks, so they have less funding risk. A migration of lending activity from banks to private credit probably makes the financial system safer, though there are counterarguments. 

이러한 재분할과 관련해 한 가지 짚고 넘어갈 점이 더 있습니다. 저는 사모신용의 부상이 기본적으로 금융 시스템을 더 안전하게 만든다고 종종 주장해 왔습니다. 은행업은 본질적으로 위험합니다. 은행들은 언제든지 인출될 수 있는 예금으로부터 자금의 상당 부분을 조달하고, 그 예금을 활용해 장기 대출을 집행하기 때문입니다. 사모신용 펀드는 이보다 더 안전한 형태의 협의의 은행업(Narrow banking)에 가깝습니다. 이들은 투자자들로부터 (대체로!) 장기 락업(환매 금지)된 지분 자금을 조달하고, 은행으로부터 기한부 대출을 받기 때문에 자금 조달 위험이 더 낮습니다. 대출 활동이 은행에서 사모신용으로 이동하는 것은 반대 주장도 존재하지만 아마도 금융 시스템을 더 안전하게 만들 것입니다.

Traditionally you would not have said the same thing about prime brokerage. Traditionally, hedge funds and proprietary trading firms got a lot of their financing from their prime brokers in quite short-term forms: Banks gave them margin loans that had to be repaid if they lost money, and the prime brokers tended to have a lot of flexibility to withdraw financing, change margin terms or demand more collateral if they got nervous. A migration of trading activity from banks to hedge funds would not make the financial system any safer. The banks’ funding model — with loyal depositors, with access to the lender of last resort, etc. — was probably more robust than the hedge funds’ model.

전통적으로 프라임 브로커리지에 대해서는 똑같이 말할 수 없었습니다. 전통적으로 헤지펀드와 프롭 트레이딩 회사들은 프라임 브로커들로부터 꽤 단기적인 형태로 자금 조달의 상당 부분을 의존했습니다. 은행들은 손실이 발생할 경우 상환되어야 하는 마진 론(증거금 대출)을 제공했고, 프라임 브로커들은 불안해질 경우 자금 지원을 철회하거나, 마진 조건을 변경하거나, 더 많은 담보를 요구할 수 있는 상당한 유연성을 갖추는 경향이 있었습니다. 트레이딩 활동이 은행에서 헤지펀드로 이동하는 것은 금융 시스템을 더 안전하게 만들지 못했습니다. 충성스러운 예금자들을 보유하고 최종 대부자(중앙은행)에 대한 접근성 등을 갖춘 은행의 자금 조달 모델이 헤지펀드의 모델보다 아마도 더 건전했을 것입니다.

But that’s shifting a bit, the FT notes:

The growing scale of a few clients at the top of the industry has also shifted the balance of power, according to people familiar with industry practices, with clients pushing for far more favourable lending terms.

Lock-up terms, the length of time a prime broker commits to providing financing before it can withdraw credit, have gradually lengthened.

Commitments that typically lasted two weeks went up to 30 days, stretched to three months and more recently to half a year for some of the industry’s most coveted clients. That means a bank cannot cut back its financing or demand more margin than agreed at the start of the contract without giving increasingly lengthy notice.

하지만 파이낸셜 타임스가 지적하듯 이러한 상황도 조금씩 변하고 있습니다:

업계 최상위권에 있는 소수 고객들의 규모가 커지면서 힘의 균형도 이동했다고 업계 관행에 밝은 이들은 전합니다. 고객들이 훨씬 더 유리한 대출 조건을 요구하고 있기 때문입니다.

프라임 브로커가 신용을 철회하기 전에 자금 지원을 약속하는 기간인 락업(Lock-up) 조건이 점차 길어지고 있습니다.

보통 2주 정도 지속되던 약정 기간이 30일로 늘어났고, 3개월로 연장되었으며, 최근에는 업계에서 가장 탐내는 일부 고객들의 경우 반년(6개월)에 이르기도 합니다. 이는 은행이 계약 시작 시점에 합의된 것보다 점점 더 긴 사전 통지를 하지 않고서는 자금 지원을 줄이거나 추가 마진을 요구할 수 없음을 의미합니다.

If big hedge funds and proprietary trading firms are systemically important traders, they need to have some long-term locked-up funding.

대형 헤지펀드와 프롭 트레이딩 회사들이 시스템적으로 중요한 트레이더로 자리 잡았다면, 그들에게는 어느 정도 장기적으로 묶여 있는(락업된) 자금 조달 수단이 필요합니다.

We have talked a few times about systematic investing strategies in prediction markets. They all have this basic thesis:

1. People like a gamble. That is why they are on prediction markets.
2. Betting on longshots is more fun — more of a gamble — than betting on sure things. It’s more fun to bet a little bit of money to have a small chance to win a lot of money than it is to bet a lot of money to have a large chance to make a little bit more. It’s more fun to bet on the underdog than the favorite in football. It’s more fun to bet on the imminent return of Jesus Christ than it is to bet that the next year will, eschatalogically speaking, resemble the previous 2,000 years.
3. Therefore, the gamblers on prediction markets will predictably favor longshots. They will buy more of longshot contracts, pushing up the prices (and market-implied probabilities) of those contracts. If something has a 2% true probability of happening, people will buy it, so the Yes contract will trade at like 5 cents on the dollar and the No contract will trade at like 95.
4. Therefore, if you systematically sell longshot contracts, you will predictably make money. Sometimes you’ll lose money — things with 2% probabilities happen 2% of the time — but those times are infrequent and basically uncorrelated. You can buy 100 different No contracts for $95; two of them (2%) will lose, but the other 98 will pay off at $1, and you’ll make $3.
5. Perhaps this is all rational, and you are getting paid a sensible insurance premium for taking on some sort of tail-event risk. (Maybe all the correlations go to one if Jesus Christ does return.) Or perhaps — surely? — this is a behavioral bias of actual prediction-market participants, and you are getting paid for taking the other side of mass gambler irrationality.

우리는 예측 시장(Prediction markets)에서의 체계적인 투자 전략에 대해 몇 차례 이야기한 적이 있습니다. 이 전략들은 모두 다음과 같은 기본적인 논리를 담고 있습니다:

1. 사람들은 도박을 좋아합니다. 그것이 바로 사람들이 예측 시장을 찾는 이유입니다.
2. 확실한 것에 베팅하는 것보다 '실현 가능성이 낮은 극단적인 사건(Longshot)'에 베팅하는 것이 훨씬 더 재미있고 도박다운 일입니다. 적은 돈을 걸어 큰돈을 탈 수 있는 작은 확률에 베팅하는 것이, 큰돈을 걸어 조금 더 많은 돈을 벌 확률에 베팅하는 것보다 훨씬 재미있습니다. 축구 경기에서 우승 후보보다 언더독(약체)에 베팅하는 것이 더 재미있습니다. 종말론적인 관점에서 볼 때 내년이 지난 2,000년과 비슷할 것이라고 베팅하는 것보다, 예수 그리스도가 곧 재림할 것이라고 베팅하는 것이 훨씬 더 재미있습니다.
3. 따라서 예측 시장의 도박꾼들은 예상대로 이 롱샷(가능성이 희박한 사건)을 선호하게 될 것입니다. 이들은 가능성이 낮은 계약들을 더 많이 사들여, 그러한 계약들의 가격(및 시장이 내포하는 확률)을 끌어올립니다. 어떤 일어날 진실된 확률이 2%라면, 사람들이 이를 사들이기 때문에 '예(Yes)' 계약은 1달러당 5센트 수준에, '아니오(No)' 계약은 95센트 수준에 거래되곤 합니다.
4. 그러므로 만약 당신이 롱샷 계약들을 체계적으로 매도한다면, 예측 가능하게도 돈을 벌 수 있습니다. 가끔은 돈을 잃을 수도 있습니다 — 2%의 확률을 가진 일도 2%의 확률로는 일어나니까요 — 하지만 그런 일은 드물게 일어나고 기본적으로 상관관계가 없습니다. 95달러를 주고 서로 다른 100개의 '아니오' 계약을 살 수 있다면, 그중 2개(2%)는 실패하겠지만 나머지 98개는 1달러씩 정산되어 3달러의 수익을 거둘 수 있습니다.
5. 어쩌면 이 모든 것이 합리적이며, 당신은 온갖 꼬리 위험(Tail-event risk)을 감수하는 대가로 합리적인 보험료를 받고 있는 것일지도 모릅니다. (예수 그리스도가 실제로 재림한다면 모든 상관관계가 1로 수렴할지도 모릅니다.) 혹은 어쩌면 — 당연히도? — 이것은 실제 예측 시장 참가자들의 행동 양식에 따른 편향이며, 당신은 대중적인 도박꾼들의 비합리성에 반대편(상대방)에 서서 그 대가로 돈을 벌고 있는 것일지도 모릅니다.

We have discussed various forms of this basic strategy, including:

• Selling sports parlays;
• Betting on extreme favorites in sporting events;
• Betting that Donald Trump-related events won’t happen; or 
• Just betting that events in general won’t happen. 

우리는 이러한 기본 전략의 다양한 형태에 대해 논의해 왔습니다. 여기에는 다음이 포함됩니다:

• 스포츠 복합 베팅(Parlays) 매도하기;
• 스포츠 경기에서 극단적인 우승 후보에 베팅하기;
• 도널드 트럼프 관련 사건들이 일어나지 않는 데 베팅하기; 또는
• 그냥 일반적인 사건들이 일어나지 않는 데 베팅하기.

In each case, someone has found evidence that the strategy works. The meta-strategy of “prediction market gamblers overestimate the probability of weird stuff, so bet against weird stuff” is psychologically plausible and also often works. Not investing (or whatever this is) advice.

각 경우마다 누군가는 이 전략이 먹힌다는 증거를 찾아냈습니다. "예측 시장의 도박꾼들은 기괴한 일들이 일어날 확률을 과대평가하므로, 기괴한 일들이 일어나지 않는 쪽에 베팅하라"는 메타 전략은 심리학적으로 타당하며 실제로도 종종 효과가 발휘됩니다. (투자 조언이나 뭐 그런 것은 아닙니다.)

Bloomberg’s Carolyn Silverman and Denitsa Tsekova provide more evidence:

Pore through the reams of bets made on Polymarket and Kalshi and a clear pattern emerges: bettors flocking again and again to money-losing longshot wagers.

To this crowd, the sites aren’t the truth machines that their billionaire founders claim, converting millions of carefully considered wagers into precise forecasts of real-world events that will, in turn, inform decision-making by businesses and investors across the globe. No, for many customers, these markets look more like a casino crossed with an arcade, open 24/7 and capable of serving up a never-ending buffet of nearly impossible bets that maximize the dopamine rush even as they minimize the financial returns.

Since the start of 2025, around half of all trading volume on Kalshi, the largest prediction market platform, has involved one side chasing potential returns of at least 1,000% betting against mostly sophisticated traders and market-making firms on the other side, a Bloomberg News analysis of over a billion transactions shows. In recent weeks, that percentage has climbed even higher, up to more than 65%, as bettors piled into sports combination wagers, known as parlays, in pursuit of big scores.

On Polymarket International, which, unlike the firm’s US entity, has a public ledger of trading data, the figures are similar. Those trades on unlikely outcomes — such as the likelihood of Jesus Christ returning to Earth or LeBron James winning the US presidential election — accounted for 52% of all volume over the past 21 months. …

For the firms and traders willing to stake the capital and offer up those long odds, the wagers have churned out a flow of steady, albeit modest, profits. For the bettors taking those odds, though, the losses are piling up. Sure, they hit a 40-1 shot every once in a while, as on traditional sportsbooks, but not at nearly a high enough rate to offset all the losing bets they make.

블룸버그(Bloomberg)의 캐롤라인 실버맨(Carolyn Silverman)과 데니차 체코바(Denitsa Tsekova)는 이에 대한 더 많은 증거를 제시합니다:

폴리마켓(Polymarket)과 칼시(Kalshi)에서 이루어진 수많은 베팅을 살펴보면 명확한 패턴이 드러납니다. 바로 도박꾼들이 손실이 뻔한 롱샷 베팅으로 끊임없이 몰려들고 있다는 점입니다.

이들에게 이 사이트들은 억만장자 창업자들이 주장하는 것처럼 신중하게 고려된 수백만 건의 베팅을 정밀한 실세계 이벤트 예측으로 변환하여 전 세계 기업과 투자자들의 의사결정에 도움을 주는 '진실의 기계'가 아닙니다. 아니요, 많은 고객들에게 이 시장들은 24시간 연중무휴로 열려 있으며 재정적 수익은 최소화하면서 도파민 분비를 극대화하는 거의 불가능한 베팅의 뷔페를 끝없이 제공하는, 아케이드 게임장과 결합된 카지노에 더 가깝습니다.

10억 건이 넘는 거래를 분석한 블룸버그 뉴스의 보도에 따르면, 가장 큰 예측 시장 플랫폼인 칼시에서는 2025년 초 이후 전체 거래량의 약 절반 가량이 반대편의 정교한 트레이더들과 마켓메이킹 기업들을 상대로 최소 1,000%의 잠재 수익을 쫓는 베팅에 관련되어 있었습니다. 최근 몇 주 동안은 그 비율이 더 높아져 65%를 넘어섰는데, 이는 도박꾼들이 큰 한탕을 노리고 '파를레이(Parlays)'로 알려진 복합 스포츠 베팅에 몰렸기 때문입니다.

미국의 법인과 달리 공개된 거래 데이터 원장을 보유하고 있는 폴리마켓 인터내셔널(Polymarket International)에서도 수치는 비슷합니다. 예수 그리스도의 지구 재림 가능성이나 르브론 제임스의 미 대통령 당선 가능성과 같은, 일어날 법하지 않은 결과에 대한 베팅은 지난 21개월 동안 전체 거래량의 52배(52%)를 차지했습니다…

자본을 걸고 그러한 낮은 확률의 배당을 제시하려는 기업과 트레이더들에게 이 베팅은 비록 소소하지만 꾸준한 수익의 흐름을 만들어냈습니다. 반면 그 배당을 받아들이는 도박꾼들에게는 손실이 쌓여가고 있습니다. 물론 전통적인 스포츠토토 사이트들처럼 가끔은 40-1의 배당을 터뜨리기도 하지만, 자신들이 하는 수많은 손실 베팅을 상쇄할 만큼 충분히 높은 빈도로 터지지는 않습니다.

Yes. Look. Obviously. Prediction markets are casinos. The interesting thing about them is that they are all-to-all casinos: For every trader who wants a fun gamble, there is a (probably better capitalized) trader on the other side offering the fun gamble. Some people are buying fun, and other people are selling fun for money.

그렇습니다. 보십시오. 너무나 당연한 일입니다. 예측 시장은 카지노입니다. 예측 시장이 흥미로운 점은 그것이 '모두를 위한 카지노(All-to-all casinos)'라는 것입니다. 재미 삼아 도박을 하고 싶은 모든 트레이더의 반대편에는, 그 재미있는 도박을 제공해 주는 (아마도 더 탄탄한 자본력을 갖춘) 또 다른 트레이더가 존재합니다. 어떤 이들은 재미를 사고, 다른 이들은 돈을 받고 재미를 파는 것입니다.

Elsewhere: “NFL tells Supreme Court prediction markets are gambling, not investing.” Yes everybody knows this! A lot of people pretend not to.

다른 곳의 보도를 보면: "NFL, 연방대법원에 예측 시장은 투자가 아니라 도박이라고 밝혀." 그렇습니다, 모두가 다 아는 사실입니다! 많은 사람들이 모르는 척할 뿐이지만요.

A reader sent me this Instagram Reel/YouTube short from a Malaysian food influencer who claims he bought 100 shares of stock of a public company, for about $18 total, in order to get access to its annual shareholder meeting, which serves a free buffet. “You buy share for profit, I buy share for huge chunk of meat, we are not the same,” he says. The stock is down about 3% since the annual meeting, so the lunch cost him about 50 cents. He says the food isn’t that good. I don’t know that this is a great trade but it’s a funny video.

어떤 독자가 말레이시아의 한 푸드 인플루언서가 올린 인스타그램 릴스/유튜브 쇼츠를 보내주었습니다. 그 인플루언서의 주장에 따르면, 그는 무료 뷔페를 제공하는 상장 회사의 연례 주주총회에 참석하기 위해 총 18달러 정도를 주고 그 회사 주식 100주를 매수했다고 합니다. "당신은 수익을 위해 주식을 사고, 나는 엄청난 고기 덩어리를 위해 주식을 산다. 우리는 다르다"라고 그는 말합니다. 그 주식은 주주총회 이후 약 3% 하락했으므로, 점심 식사 비용으로 대략 50센트가 든 셈입니다. 그는 음식이 그렇게 맛있지는 않다고 말합니다. 이것이 훌륭한 투자 거래인지는 모르겠지만 아주 웃기는 영상입니다.

Goldman’s Top Leaders Set to Score More Than $500 Million With Special Bonus. When 20% of Profits Won’t Do, Fund Managers Seek ‘Super Carry.’ Oracle, Broadcom and SpaceX Seek Blockbuster Debt Deals to Pay for AI Chips. Tiger Global Poised for $5 Billion Windfall From OpenAI Bet. SpaceX credit risk jumps on worries over its borrowing spree. Nvidia-Backed IPO’s Cratering Demand Sends Warning on AI Funding. The AI Price War Is Heating Up — and OpenAI Is Gaining Ground on Anthropic. Partners Group Gets Creative to Fix Funds Hit by Redemptions. Wells Fargo Faces Regulator Probe Over Efforts to Boost Black Homeownership. Big investors ‘bottom fish’ in Eurozone bond markets after France sell-off. Ellisons Invest About $17 Billion in Warner Bros. Takeover. Miami Developer Gains $1 Billion Windfall From Griffin’s Real Estate Buy. Wise to pay customers’ tax bills after errors. AI upends Singapore’s ‘quant Olympics.’ AI agent spam phone calls.

골드만삭스(Goldman’s) 최고 경영진, 특별 보너스로 5억 달러 이상 챙길 예정. 수익의 20%만으로는 부족할 때, 펀드 매니저들이 '슈퍼 캐리(Super Carry)'를 찾다. 오라클, 브로드컴, 스페이스X, AI 칩 구매를 위해 대규모 대출 거래 추진. 타이거 글로벌(Tiger Global), 오픈AI 투자로 50억 달러의 횡재 거둘 기회 맞아. 스페이스X, 차입 폭주 우려로 신용 위험 급등. 엔비디아의 지원을 받은 IPO의 수요 급감, AI 자금 조달에 경고등 켜. AI 가격 전쟁이 달아오르고 있다 — 그리고 오픈AI가 앤스로픽을 상대로 입지를 넓히는 중. 파트너스 그룹(Partners Group), 환매 사태로 타격 입은 펀드를 구하기 위해 기발한 묘수 발휘. 웰스파고(Wells Fargo), 흑인 주택 소유 확대 노력과 관련해 규제 당국의 조사 직면. 대형 투자자들, 프랑스 매각(Sell-off) 사태 이후 유로존 채권 시장에서 '저가 매수(Bottom fish)'에 나서. 엘리슨 부자(Ellisons), 워너브라더스 인수전에 약 170억 달러 투자. 마이애미 개발업자, 그리핀의 부동산 매입으로 100억 달러 규모의 횡재 얻어. 와이즈(Wise), 오류 발생 후 고객들의 세금 고지서 대납하기로. AI가 싱가포르의 '퀀트 올림픽'을 뒤흔들다. AI 에이전트의 스팸 전화.

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[1] Here I am more speaking generically about private companies. *Relatively* speaking, Anthropic trades like water, to the point that when Leopold Aschenbrenner needed to raise billions of dollars fast he almost pounded out his Anthropic stake. Almost.

[1] 여기서는 비상장 기업 전반에 대해 일반화해서 말하고 있습니다. 상대적으로 말하자면, 앤스로픽은 물 흐르듯 거래되는 편이어서 레오폴드 아셴브레너(Leopold Aschenbrenner)가 수십억 달러를 급히 조달해야 했을 때 거의 자신의 앤스로픽 지분을 처분할 뻔할 정도였습니다. 거의 그럴 뻔했죠.

[2] This is not quite right, and my description elides some complexity in perpetual futures structure, funding rates, etc. What is actually going on is that a perpetual futures contract is like a prediction-market contract on the price of the underlying stock, which resolves to the price of that underlying stock multiple times a day. It’s not an arbitrage mechanism like a deliverable future; it’s more like, “there is a settlement mechanism to make sure that the perpetual’s price is tied to the underlying’s price.”

[2] 이는 완전히 정확하지는 않으며, 제 설명은 무기한 선물 구조, 펀딩비(Funding rate) 등의 복잡성을 일부 생략했습니다. 실제로 일어나는 일은, 무기한 선물 계약이 기초자산 주식의 가격에 대한 예측 시장 계약과 같아서 하루에도 여러 번 해당 기초자산 주식의 가격으로 정산된다는 점입니다. 이는 실물 인도형 선물과 같은 차익거래 메커니즘이라기보다는, "무기한 선물의 가격이 기초자산의 가격에 묶이도록 보장하는 정산 메커니즘이 존재한다"는 쪽에 가깝습니다.

[3] They can sell the futures until the prices converge, I guess, but then they are just naked short futures without owning any stock as a hedge: If the stock (and futures) then doubles, they will lose their shirts. The arbitrage requires both sides.

[3] 가격이 수렴할 때까지 선물을 매도할 수는 있겠지만, 그렇게 되면 헤지 수단으로 주식을 전혀 보유하지 않은 채 무담보(Naked) 숏 포지션을 취하게 됩니다. 만약 그 시점에서 주가(및 선물 가격)가 두 배로 뛰어오르면, 그들은 전 재산을 날리게 될 것입니다. 차익거래에는 양쪽 방향이 모두 필요합니다.

[4] Also, the perpetual futures are purely synthetic; they don’t “convert” into stock when Anthropic goes public, the way a forward contract would. If you own a perpetual futures contract on Anthropic stock, that does not entitle you to get the stock, ever, so there’s no direct mechanism linking the futures contract and the price. There is an indirect one: Eventually Anthropic will go public, at which point the perpetual futures contract will reference the public stock, at which point there will be an arbitrage between the perpetuals and the stock, at which point the price of the perpetuals will closely track the price of the stock. So if you buy a private Anthropic perpetual today, it will eventually convert into a public Anthropic perpetual, which will give you a pretty close economic approximation of Anthropic stock. (Which you won’t need, because once Anthropic is public you can just buy the stock.)

[4] 또한, 무기한 선물은 전적으로 합성 상품입니다. 선도 계약(Forward contract)처럼 앤스로픽이 상장될 때 주식으로 "전환"되지 않습니다. 앤스로픽 주식의 무기한 선물 계약을 보유하고 있다고 해서 언젠가 그 주식을 받을 권리가 주어지는 것은 결코 아니므로, 선물 계약과 주식 가격을 직접적으로 연결하는 메커니즘은 존재하지 않습니다. 다만 간접적인 메커니즘은 있습니다: 결국 앤스로픽이 상장될 것이고, 그 시점에 무기한 선물 계약은 상장 주식을 참조하게 되며, 그때가 되면 선물과 주식 간에 차익거래가 가능해지고, 선물 가격이 주식 가격을 긴밀하게 추종하게 됩니다. 따라서 오늘 비상장 앤스로픽 무기한 선물을 매수한 경우, 그것은 결국 상장된 앤스로픽 무기한 선물로 전환될 것이며, 이는 앤스로픽 주식에 꽤 근접한 경제적 근사치를 제공해 줍니다. (물론 앤스로픽이 상장되면 그냥 주식을 사면 되므로 그때는 필요 없겠지만요.)

[5] It is also “in advanced talks to bring its perpetual futures to US traders,” but that would apparently include only the crypto ones, not the private-company ones.

[5] 또한 미국 트레이더들에게 무기한 선물을 제공하기 위한 "고위급 협상 중"이기도 하지만, 이는 분명히 암호화폐 관련 선물에만 해당되는 것이며, 비상장 기업 관련 선물은 포함되지 않을 것입니다.

[6] Oh man am I going to get emails from crypto people, and probably Kalshi, saying “no the perps are still better.” Fine, whatever.

[6] 아, 정말이지 암호화폐 업계 사람들로부터, 그리고 아마도 칼시(Kalshi) 측으로부터 "아니요, 무기한 선물이 여전히 더 낫습니다"라는 이메일들을 엄청나게 받겠군요. 알겠습니다, 뭐든 간에 상관없습니다.

[7] Really this is the same as the first point, since the Anthropic shares would presumably be distributed in-kind on redemption, but it’s still a mess.

[7] 사실 이는 첫 번째 요점과 기본적으로 같습니다. 앤스로픽 주식이 환매 시 현물(In-kind)로 분배될 것으로 추정되기 때문이지만, 여전히 복잡한 문제이긴 합니다.

[8] From people who could not themselves easily access either Anthropic shares or offshore perps, or from people who want Anthropic as part of some more diversified strategy.

[8] 앤스로픽 주식이나 역외 무기한 선물에 스스로 쉽게 접근할 수 없는 사람들이나, 혹은 더 분산된 투자 전략의 일환으로 앤스로픽을 편입하고 싶은 사람들로부터 나오는 이야기입니다.

[9] I’m not sure which perpetual futures; Hyperliquid seems to be a big player in the pre-IPO perp space so I’ve used its name here, but Corgi does not seem to specify.

[9] 어떤 무기한 선물을 말하는지 정확히는 모르겠습니다. 하이퍼리퀴드가 프리IPO 무기한 선물 분야의 주요 플레이어로 보여 여기서는 그 이름을 사용했으나, 코기(Corgi)는 구체적으로 명시하지 않는 것으로 보입니다.